中国设计最应该学习的就是日本，它离中国最近，有很强的向心性，最关键：它解决了东方传统和西方现代化之间的难题。
今天的中国，正处于过去与未来、传统与现代的夹缝之间。中国设计师如何穿越这种元素众多的表象、回归人本，展现出他们令人尊重的创造力是人们关心的问题，也是他们的立足之点。奥运让中国设计得以集中的绽放，甚至达到一个高潮，“建筑就是体现了一个时期的文化性和它的能力”(艾未未语)。
《中国企业家》采访了两位与奥运有关的设计师：艾未未，“鸟巢”中国顾问，一向大胆直言的他透露了不少关于“鸟巢”的独家内幕；原博，北京2008奥运会设计小组核心成员，参与奥运会核心图形的设计、制服设计、火炬景观设计、官方海报设计等主创的工作。
围绕着奥运设计、中国设计精神、设计与商业力量等话题,《中国企业家》与他们两位分别进行了对话。他们的观点、看法、个人风格都有很大不同。相同的是，他们对中国设计的“归零”思路：满足一般人的需要，以及打破既有的设计官僚体系。
奥运冲破了中国设计的“反动势力”
《中国企业家》：对这次奥运表现出来的设计力，比如有鸟巢这样现代的风格，又有福娃等这种很传统的风格，怎么看？
艾未未：鸟巢、T3航站楼、CCTV新大楼、国家大剧院，这几个建筑虽然褒贬不一，但仍然是今天代表世界建筑发展和设计水平上的设计，国家大剧院差一点，但是不可否认给中国带来了巨大的文化利益。通过公开的竞标，通过邀请国际上最好的建筑师来投标，用国际评委，这也是中国的第一次，这之后又不一样了，这些作品会给中国带来巨大的文化资源。它会使未来的至少十年，全世界的设计业、建筑业、文化或者旅游业都会对中国的政治和文化刮目相看。建筑就是体现了一个时期的文化性和它的能力。
《中国企业家》：体现了当下的开放、全球化？
艾未未：开放是最重要指标，改革也是重要的指标。那么我们以前的建筑发生了什么问题？我们以前的建筑、设计，还有文化所有方面的产品，都是在一个非常差的系统内产生的，这个形态根本就是绞杀个人创作可能性和独特性的。北京的建筑能够在奥运上面一枝独秀，但是也就是一段时间，你看吧，很快在之后的项目里又不会是这样了。为什么？因为中国有一个巨大的，我称之为“反动势力”，这个“反动势力”就是业内所谓的专家组成的。他们做的全部是：你的项目我评，我的项目你评，这种心照不宣的利益交换。百姓对这个事根本不了解，政府官员有话也说不出来，所以说为什么我们没有很好的设计、没有很好的规划？就是这些人。这些人一天不离开职位，中国就不可能有好设计，这是一个体系问题、结构问题。
惟独奥运冲破了这个体系，这是一个国际盛事，我们要透明、公正。
《中国企业家》：奥运也是中国设计跟国际上对接的一个过程，你认为鸟巢之后，类似这样的设计高潮还会延续吗？
艾未未：鸟巢之后都不可能，鸟巢自己就差点被毙了，鸟巢在2005年的时候，你看报纸上全部是批判的，就我一个人站出来说过话，要不当时差点把鸟巢改成方的。中国的一个院士(我都不愿说他的名字了)，他后来看我们得了第一名以后，给中央写信说“我来做能省多少钱，我把它改成方的能省多少钱”，中央还真正考虑了这个方案。甚至他原话是说体育场有看台能坐就行了，为什么还要外面这个网状结构？这是中国的院士、国家级大师？一点也不冤枉他们，真的是太差劲了。
《中国企业家》：不管是联想设计的祥云火炬，还是金镶玉的奖牌，还是福娃吉祥物，他们都希望从传统文化里吸取能量？
艾未未：跟传统一点关系都没有。中国人说传统，无非是：她的脚太大，穿不了三寸金莲，把三寸金莲挂在脚脖子上进来了。因为什么是传统？自己闹不清楚，以为上面有几块瓦，底下有两根柱子，然后雕龙画凤一下，就是传统。这跟传统一点关系也没有。传统是中国人对自然、对文化、对自我的一种理解，对生活态度的一种理解。在这个问题上，在中国只有上升到意识形态和世界观的探讨，没有伦理和美学的探讨的。剩下的就是一些视角的传统，就是古装戏、张冠李戴这种……太恶心了，这和传统有什么关系？
《中国企业家》：如果要表扬一下这次奥运中的设计，你更愿意表扬哪个？感觉有些遗憾的是什么？
艾未未：要表扬就是刚才我说的这四个设计：鸟巢、T3、CCTV新大楼、国家大剧院，还拿得出手。
原博：我参与的这些设计中，要表扬的首先是核心图形，核心图形的创意有两个主要来源：一个中国祥云，另一个如意，都是取材于中国传统文化。其次，官方海报算是比较完整的提交了。不是特别理想，因为有很多领导和其他意图在里面，添加了很多设计以外的东西。但整体来讲，觉得官方海报还是不错的。最遗憾的是火炬接力标志，这个标志原来文化部那边一直不满意，就要重新设计。奥委会5家设计合作伙伴，大家每家都重新做，重新提交方案。大约3个月后，消耗了设计师很多的精力，却又回到最初这个方案。从这件事，如果谈中国设计的状况，有很多领导的意志在里面，这是一个让人觉得很无奈的情况。
设计是一个国家的眼神
《中国企业家》：站在你的立场，怎么看待东方文化和西方现代工业设计的结合？
艾未未：我觉得这个事最好别去多考虑，因为你注定是中国人，也就是说你的劣根性已经在那儿了。所以说不要怕有朝一日(劣根性的东西)会冒出来，你就是不承认你是中国人也会冒出来。所以我觉得还是从人的角度考虑，先做个人，然后再做中国人；别你连人都不是，你说你是中国人，那不是骂咱们中国人嘛。
原博：你是中国人，你在这里生活这么多年，你就算再学外国人，你的东西，也一眼能看出是中国的味道。思考方式有很大不同，这里差别很大。而且文化也不可能是大一统的，而设计是文化的载体。
《中国企业家》：原研哉说，工业革命带来的机械化大生产给经济带来了活力。但是，机械化生产带来的对传统美感的践踏，也是人们所不能忍受的。这是设计的原点，在中国，如何看待设计对传统美感的践踏？
艾未未：日本讲得很清楚，它现在就是要西化。日本民族性强大，比中国强太多，连韩国都比中国民族性强，惟独中国是最差的。日本还要求工业化，所以它真正出现了世界一流的设计师，照样把日本文化带到了世界，无论他们的服装也好、建筑也好。
原博：日本经济发展水平比我们高，所以他们生活更讲究。就像衣服，北京外贸产品下单给日本的，都是一些很松软的、棉质的料子，很少用化纤。这虽然是衣服，但也是一种生活态度：不是特别追求浮华的东西。在日本的时候(我曾在日本电通公司研修过半年)，我很喜欢无印良品的东西，它的理念是很开阔、很虚无的，无印良品像是个容器，能容纳很多事物，包括意念。它特别讲究好的品质、材料，特别注意人跟自然的关系，很简练朴素的那种。生活中产品造型对日常的消费观念有影响。比如现在的中国，人们经济好一些了就特别能消费，其实这造成很多浪费。日本有些设计是强调要引导不断膨胀的消费欲望，提倡知足就好，这就很好了。
《中国企业家》：亚洲国家的设计精神中，中国有没有某些方面可以借鉴的？
艾未未：中国最应该学习的就是日本文化，因为这是离中国最近，有很强的向心性，而且他们也有一个：东方自己的传统和西方之间的问题。怎么样在现代化的过程中发展，是最值得研究的，可以借鉴的。
设计不能独立出现的，它一定跟整个民族、整个文化联系在一起。它是一个人的眼神，这个眼神里透着这个文化的态度，你想装这个眼神你装不出来的。
原博：慢慢想，慢慢做，积累一些本质和深层的东西，做一些经典出来。经典的东西是耐得住时间推敲的。日本有设计师做了，我觉得我们的设计师也该做这样的东西，这是个方向吧。
《中国企业家》：中国的土壤最近还不能够孕育出世界一流的设计大师？
艾未未：我觉得是差距。冬天的时候有一棵草吗？——什么品种也活不了。中国最常谈的就是梅花一枝独放，除非拿塑料花去放，所以中国遍地都是塑料花。
这时候你谈什么文化？让别人做这个事算了，咱们就给人做加工厂就行了，反正能挣个小钱，中国就是世界的打工仔。中国制造升不了级，没有必然过渡，这东西并不是说你有了钱就有了这东西，过渡不了。
原博:中国设计是经过这样的一个阶段。选一些样式，找一些色彩，现在开始有自己的语言了。其实中国设计师的能力也是不弱的。现在艺术设计专业这么热门，有很强的生力军在后面。
“中国创造”没戏？
《中国企业家》：我们来谈谈商业与设计。我们看日本的几个设计大师，一方面他设计艺术性很强，同时跟商业结合得也很强。
艾未未：那当然，没有商业他活不下去，商业就是今天文化最重要的特征。
《中国企业家》：在中国，商业和设计怎样有好的结合？哪些是比较困难？
艾未未：作为中国来说，就是市场经济、自由竞争，让他自己去找、自我淘汰就对了。你不能够说今天是高雅文化，明天是意识形态，后天是什么什么。你越少管，设计与商业自然会发生平衡，会出现这个时期的文化特征。这个时期的文化特征很重要，因为转型期有转型期文化，你稍微懂一点文化的人，你看在历代比如瓷器，哪怕换朝换代，中间的空白期、转折期也出现一种灿烂，那些产品也是很壮观，它反映了那个时期的文化转型。
原博：设计师有两种类型。一种属于性格演员，性格突出，寻求自我的表现；还有一种性格可能不明显，但有很大可塑性。比如耐克，现在这个阶段，它不需要过多的目标，塑造品牌的性格就行了，那设计就可以更自我表现一些。
《中国企业家》：你有没有预测或想像过，中国将来何时能够出现一个伟大的设计品牌？类似日本“无印良品”这样的？
艾未未：在今天不难，尤其在信息时代。我觉得中国的文化还是有挺重的价值在那儿，信息现在传播太快了。只是中国的教育这块太差，没办法。我觉得全部问题是体制问题，体制不改，中国文化永远没有希望。
《中国企业家》：“中国制造”向“中国创造”的升级是个必然趋势，设计自然会在向“中国创造”的升级的过程中扮演重要的角色？
艾未未：我觉得中国还应该好好地制造，再制造很多年。中国创造没戏，中国人还不知道创造来自于什么。
原博：为什么现在世界这么多的设计师、建筑师都跑到中国来做，最根本的是，我们有空间，可以实现他的一个大的想法；中国在发展，我们有很多机会，但你想在日本做什么就难了。欧洲各个建筑都有，再搞新的不可能了。所以中国设计可以多了解一下日本，我们在同一个大文化圈内，有一个发展方向在。
《中国企业家》：你认为什么样的设计可称得上优秀？
艾未未：我觉得好的商业设计就是满足了一般人的要求。就是这个(东西)可能是一个很小的事情，可能是一支笔、一张纸，但它真正的满足了一个要求，他解决了一个问题。中国在这么个特殊时期有很特殊的、发达国家也帮我们解决不了的问题。这些问题有人去考虑吗？没有。教育总是鼓励学生去做大师，做耸人听闻的事，这不可能的。这么小的事你都不去处理，这么多你面前遇到的问题都不去做，你怎么会出现(大师)？
原博：设计本身就是为人服务的。这是根本。要看你对人的关照和体贴能力到什么程度。比如为老年人设计的手机就该屏幕和按键大一些，为老年人设计的读物、床怎样用起来才更方便？像我们学院当初建校的宗旨就是围绕人的衣食住行来设计的学院，与生活联系特密切。设计不是高雅艺术，是功能性的艺术，要对人的生活有帮助。最简单的我们吃饭用一个勺子，能否设计得很有美感，使用起来还很舒适，又有点文化味道？把这些生活中方方面面做好了，中国人的生活品质才能说提高了。这应该是我们设计师要做的。
参考文献http://www.blogger.com/post-create.g?blogID=8328233140473372868
2008年7月31日星期四
寻找热钱进入中国的轨迹
热钱从哪里来，它藏匿于何处，我们将怎样应对？记者通过采访多位专家，试图寻找热钱进入中国的轨迹。 滚滚热钱哪里来 热钱又称游资或投机性短期资本，是造成全球金融市场动荡乃至金融危机的重要根源。无论是发生在1994年的墨西哥金融危机，还是1997年的东南亚金融危机，热钱都起到了推波助澜的作用。 测算出热钱的规模，以及找到热钱进入的途径，成为让监管当局尤为头疼的两个问题。 中国社科院日前出具的一份报告测算出五年来流入中国的热钱规模约为1.75万亿美元，刷新了此前关于中国有8000亿美元热钱的判断。不过，与热钱规模相比，更为重要的事实是，如今不明来路的海外资金涌入中国的速度没有减缓。 “所以更要去关注热钱流入的途径。我们总结热钱进入中国的渠道，可以概括为经常项目、资本项目和地下钱庄三大类。”中国社会科学院国际金融研究中心秘书长张明说。 热钱突破资本管制进入中国的方式，林林总总有如过江之鲫，且花样不断翻新。但由于我国当前资本项目管制较严，热钱的进出成本相对于其他新兴市场国家要高。这样一来，与外贸企业相勾连，利用虚假贸易就成为目前热钱进入中国的最主要渠道。据张明披露，境内外贸企业既有通过低报进口、高报出口的方式引入热钱，又有通过预收货款或延迟付款等方式将资金截流到国内，还有通过编制假合同来虚报贸易出口。 此外，一些热钱以外商直接投资名义流入，通过银行兑换成人民币之后，再借助某些方式投资于中国股票市场和房地产市场。 “热钱还可以通过地下钱庄进入中国。”张明指出，一般情况，机构先将美元打入地下钱庄的境外账户，地下钱庄再将等值人民币扣除费用后，打入境外投资者的中国境内账户。 今年以来，外汇储备的异常增长也在一定程度上印证了人们对热钱涌入的判断。 是什么原因让国际热钱千方百计要进入中国？对此中国社科院金融所所长李扬分析指出，中美利差、人民币升值因素，以及中国资本市场、房地产市场等资产价格快速上涨带来的利润诱惑，是海外热钱快速进入的重要原因。 美国次贷危机爆发后，为拯救市场，从去年9月起美联储连续7次降息。中国央行在去年连续6次加息，一减一加，导致中美利差反转并逐渐扩大。而人民币升值因素进一步加剧了游资套汇冲动。“仅套利和套汇，就可让热钱收益超过10%。”李扬说。
新华网
热钱藏匿何处 天下熙熙，皆为利来。逐利而动，是海外热钱在中国不同经济领域间翻转腾挪的主要目标，也是它千方百计隐匿于中国的唯一轨迹。 从几年前的大举进入房地产市场到股票市场，到银行体系，再到目前的民间信贷市场和大宗商品交易市场———这正是近年来热钱进入中国的路径图。 2003年以来，国内房地产需求走高并一直处于高速增长阶段，为追求可观的房地产投资回报，境外大量热钱开始进入中国房地产市场。有机构曾计算，期间美国房地产投资的平均年收益率只为6%到7%，而在上海、北京等一些特大城市，这一比率达到20%甚至50%。 在过去两年来中国A股市场高歌猛进之时，海外热钱开始转移战场，更多地进入到中国资本市场。中国银行全球金融市场部日前发布的报告披露了次贷危机爆发前后热钱进出A股市场的轨迹：境外资本在次贷危机开始的2007年下半年开始逐步撤离我国，而随着人民币对美元加速升值，在2007年底2008年初有初步的回流，在2008年4月，次贷危机逐步趋稳，国际资本市场逐步好转时，资金再次出现大规模回灌。 “值得一提的是，在当前资本市场趋冷的情况下，一部分热钱正在进入到民间借贷市场。”张明认为，在从紧的货币政策调控下，商业银行收紧信贷，沿海中小企业用资出现紧张，这给热钱进入提供了新的藏匿之所。 今年春天，当江浙一带的民营企业家受资金紧张之扰、面对地下钱庄高达30%的利息犹豫不决时，一些外资企业和机构瞅准了机会。 “我们了解到的情况是，外资企业会与一些中小企业签订所谓‘股权投资合同’，以股权投资方式为企业提供短期资金，几个月后再要求企业以一定利润将股权回购，从而实现短期内热钱增值。”张明说，虽然目前的研究还不能得出具体数据，但这种方式在全国已具一定规模，同样的方式也存在于大中城市的房地产信贷领域。 而当热钱的投资回报开始变得扑朔迷离之时，一部分热钱干脆存入中国的银行，以赚取10%以上稳定收益。 “现在最好的投资就是把美元兑换成人民币，然后把它们放进中国的银行。”华尔街一家对冲基金的工作人员王晨扬接受新华社记者采访时说，今年以来，他在纽约工作的一些朋友通过国内亲属，纷纷把美元兑换成人民币。 热钱涌动的暗潮还出现在了香港。由于将港元兑换成人民币存入内地银行，将获得升值和利差双重收益，一时间，香港居民到深圳存款的风潮愈演愈烈，与香港汽车到深圳加油的景象“交相辉映”。 此外，在国内大宗商品期货交易、贵金属开采等领域，也出现了热钱的身影。
如何狙击热钱 资本输入的同时，风险往往也会裹挟而入。 11年前爆发的席卷东南亚多个国家的金融危机，导火索就是以对冲基金为代表的国际热钱的大量进出。 “过多热钱进入中国会放大市场的流动性，加大通胀压力。而投机资金进入到股市、楼市后，容易推高资产价格，制造泡沫。”中国建设银行（爱股,行情,资讯）研究部高级经理赵庆明说。 热钱容易造就楼市、股市泡沫，风险极易转嫁给普通消费者。在其它因素的共同作用下，热钱进入中国房地产市场的时期，恰好也是房价飙升的时期。几年前，京沪等地白领的月薪尚可承担市区一两个平方米的房价，但到了2007年，他们发现，自己一年的收入可能已经连市区里的半个卫生间也买不起了。 而近两年来股票市场呈现出的一个规律是，每当热钱的阶段性进入和流出，往往都会带来股市的暴涨暴跌。当境外资本在次贷危机的影响下，于去年下半年逐步撤离我国时，我国股市也从6000点的高位狂泻而下。 “热钱来得快，退潮时也快，资金快速涌入和退出时会拖累大市，让自己的股票腰斩。”许多股民因跟不上热钱进出的节奏而被深度套牢。 “大量热钱进入会加大外汇占款规模，还会影响到货币政策的正常操作。”商务部研究院研究员梅新育说。 一个日益让决策层头疼的问题是，热钱正在成为制约调控政策的重要因素。今年以来，因受热钱牵制，利率调整和汇率变动等决策陷于两难。 不过，让梅新育更加担忧的是，中国资本流动逆转风险正在积累。如果热钱大规模回流，将扰乱我国金融体系的正常运行，可能给我国金融秩序带来难以估量的影响。 风险正在积聚。美联储6月25日宣布了维持原有利率不变的消息，这是美联储在连续7次降息后首次改变利率决定的方向。专家普遍认为，随着美联储经济调控焦点的改变、利率预期的变动以及所采取的各项稳定市场措施的实施，美元资产吸引力会有所上升。中美汇率反转和国内热钱流出的警示并非耸人听闻。 当前，国家多个部门已对热钱问题高度关注。我国各地海关采取多种措施，打击各种违规携带货币进出境。国家外汇管理局提出今年将严格外汇资金收结汇管理，加强货物贸易和服务贸易外汇收支的动态监管和事后核查。一张狙击热钱的大网已经织就。 外汇管理局局长胡晓炼在对热钱问题多次调研后明确指出，要防范套利投机资金通过贸易、商业信用等渠道进行跨境转移，加强对短期外债的控制，采取措施加强跨境资本流动管理。
1.75万亿美元热钱专攻虚处 多路围炒中国经济
编者按：中国社科院日前出具的一份报告测算出五年来流入中国的热钱规模约为1．75万亿美元，刷新了此前关于中国有8000亿美元热钱的判断。不过，与热钱规模相比，更为重要的事实是，如今不明来路的海外资金涌入中国的速度并没有减缓。国际热钱一向爱炒作投机，热钱进入中国也不是为了投资，而是希望通过人民币升值，在投机行业里大赚一笔，一旦出现风吹草动，这些热钱就会迅速逃离中国，因为，这股热钱集聚起来，就像一条可怕的金融大鳄，伺机在市场上兴风作浪。 成品油价涨了，但住在深圳的徐达在电话中仍然向《市场报》记者诉苦：“现在开车去加油，可有的油站还是排着很长的队。”他打电话给记者，是想探询油价是否还要上涨。 “他真傻，也不看看排队的车是什么车牌，是香港的车啊。”一位从惠州来京的朋友阿财说，“尽管内地上调了油价，但在香港还是要贵很多，柴油价格是深圳的2倍多。香港车进来的时候’顺便’加油，不是很合算嘛。” 热钱“变线” 专攻虚处 从事演艺经纪的阿财对钱的运行颇有悟性。的确，因为我国成品油价格管制，让投机资金发现了这个具有中国特色的经济软肋。 “只要油的差价存在，把美元换成人民币就有利可图。”对热钱问题颇有研究的思朴在博客上写道：把美元换成人民币，再把人民币换成成品油，然后把油运到国外，最后换成美元，一倒手就是100%的利润，虚拟经济更会加速这一过程。 “当然，油只是其中的一个载体，实际上只要是工业品，就能达到同倒卖成品油类似的效果，只不过获利不同。”思朴说，“热钱很轻易就会获得很高的利润，如果央行升息，股市再继续下滑，它们得到的将会更多。” 事实上，由于存在高油补，不需要投入动荡的股市和房地产业就可以稳拿10%的利润。新的利润点使热钱开始“变线”(改变盈利模式)，开始觊觎成品油及相关产品市场，并将其拓展为新的阵地。 “其实，油市并不是热钱的主要运行目标。但的确，现在热钱正以各种方式大举挤进来。”中国社科院世界经济与政治研究所博士张明告诉《市场报》记者，“目前国际热钱所占的比例可能超过我们通常估计的FDI(外商直接投资)。”日前，张明所在的研究所刚刚发布了一份题为《全口径测算中国当前的热钱规模》的报告，其中特别指出，从2003年至2008年第1季度，累计流入中国的热钱多达1.7542万亿美元，相当于2008年3月底中国外汇储备余额的104%。 张明提到，热钱“趁虚而入”绝不止利用中国的油补政策一项，它在不断地“变线”运行，其背后反映出现有价格体系的深层次矛盾，使能源、制造等行业的前景充满了极大的不确定性。
市场报
多路“围炒”中国经济 “来套油的钱如果算是热钱，那也是小钱。”北京未来巨人投资咨询有限公司执行董事徐东胜说，“境外热钱流入境内主要还是投资于股市、房地产市场和存款等固定投资收益品种。”他说，这些热钱，投机中国，同时也是在伺机施压、寻机“围炒”我们的经济。 日前，中行全球金融市场研究部出具报告，详尽描述了境外资本进入内地市场的“运动轨迹”：热钱往往会采取“先投资写字楼——再将写字楼抵押获得贷款——进而流入股市”的方式将手中的投资本金最大化，借此获取高额利润。而当这部分热钱找到更好的投资机会时，它们就会快速出逃，给当地的经济金融体系带来严重的负面影响。 德意志银行大中华区首席经济学家马骏指出，超过半数的企业认为，以“直接投资”的模式将国际资金转移到国内操作最便利。但同时，也还有很多其他的方式。比如，有约10%的企业通过“低报进口”或者“高报出口”的方式为热钱引流。而“海外捐赠”、“地下钱庄”等途径，也是热钱流入的通道。也有些企业会通过向员工和国内服务提供商支付外币薪酬和借外币贷款和外债等方式，转移热钱。 市场中有多少热钱？ 到底有多少热钱在内地市场“流动”？这便涉及到如何计算的课题。 张明举例说：“渣打银行经济师王志浩在计算2007年热钱流入时，采用了热钱流入等于外汇储备变动额减去贸易顺差和FDI的测算方法，最终结果为870亿美元。其中暗含的假定是，贸易顺差和FDI中没有热钱。” 但张明认为，这种方法低估了热钱流入规模。他说：“现实情况下，热钱既可以通过转移定价和虚假贸易等方式，通过贸易顺差流入中国；也可能通过虚假投资或资本金挪作他用等方式，通过FDI渠道流入中国。” 经张明“细算”，采用外汇储备减贸易顺差与FDI的方法，计算得出的2003－2007年的热钱流入总规模为3161亿美元；考虑到外汇准备金和中投公司等因素，5 年来的热钱流入总规模上升到4767亿美元；再考虑到虚假贸易， 2003－2007年的热钱流入总规模又上升到8800亿美元左右。这个数字还没有考虑虚假的FDI流入。综合国内外经济学家的测算结果，当前中国国内的热钱总体规模约在5000－10000亿美元左右。 值得关注的是，2008年第一季度，热钱有加速流入中国的趋势。该季度中国外汇储备增加1539亿美元，贸易顺差为414亿美元，FDI为274亿美元。粗略估算，第一季度流入中国的热钱约为851亿美元。张明指出，该季度热钱流入加剧与人民币加速升值紧密相关，2008年第一季度人民币兑美元汇率升值4%，这进一步加强了热钱流入套汇的动机。
借鉴解决“堰塞湖”的经验 资本的惟一目的就是逐利。境外热钱在我国，既要套利、套汇，还要套取资产溢价。 东北财经大学潘永东博士分析，由于人民币汇率采取了小幅、渐进、可控的升值策略，导致市场上形成人民币升值的单边预期，从而吸引了大量热钱的流入。在人民币名义汇率升至市场预期发生分化的准均衡汇率之前，这种热钱流入趋势将有增无减。他认为，目前央行等相关部门应该继续按照主动性、可控性、渐进性的原则，完善有管理的浮动汇率制度，增加人民币汇率弹性，更多发挥汇率等价格手段的基础性作用。 “热钱外逃危害更大。”北京大学曹和平教授告诉记者，热钱的大规模流出可能导致中国出现经常性的账户逆差和资本账户逆差，人民币升值的基本面将发生逆转，由此可能产生全面、持久的系统性金融危机。虽然现在的情形与1998年东南亚危机完全不同，但规范制度，禁止短期间大规模外资抽逃，提前防范，有益无害。 如何管控热钱？张明博士的想法是两手抓：一手抓流入，调整人民币的现有升值策略，打消投机者的单边升值预期；一手抓流出，加强资本流出的管制，具体包括加强对外债的监控，对通过贸易和FDI渠道流入的热钱的识别和管理，对经常转移项目的管理，打击地下钱庄，收紧对中国大陆居民和我国香港居民自由换汇的额度等。在他看来，“非常之时需用非常之策。” “现在，重要的是要尽快去弥补价格体系中的缺陷。”网民思朴的应对招数更“朴素”。在他看来，解决唐家山堰塞湖的经验值得借鉴，这个时候需要强有力的指挥，需要专家的分析指导，需要执行者执行到位，更需要的是对风险成本的左右权衡和当机立断。他说，“从来没有最好的时机，只能是兵来将挡，水来土掩！”
评论：很难很难！
热钱由房市和股市转入银行
热钱问题正日益成为决策者关注的焦点之一。继央行行长周小川周一对热钱表示“关心”后，新华社昨日随即刊发长达3000余字的“新华视点”文章，试图寻找热钱，这一2008年中国经济头顶上的“达摩克利斯”之剑进入中国的轨迹。
题为《热钱追踪》的新华社文章全面分析了市场关心的三大问题：“滚滚热钱哪里来”、“热钱藏匿何处”、“如何狙击热钱”。“热钱，这个在11年前于东南亚金融危机翻云覆雨的词汇，如今正被越来越多中国经济界人士所论及。”文章开篇即点明，内外交困的中国经济头顶正悬着一把“达摩克利斯”之剑。
热钱多渠道突破管制
其援引中国社科院日前出具的一份报告称，“报告测算出五年来流入中国的热钱规模约为1.75万亿美元，刷新了此前关于中国有8000亿美元热钱的判断。”
“不过，与热钱规模相比，更为重要的事实是，如今不明来路的海外资金涌入中国的速度没有减缓。”文章援引中国社会科学院国际金融研究中心秘书长张明的话，概括出了热钱流入中国的三个渠道：经常项目、资本项目和地下钱庄三大类。
“境内外贸企业既有通过低报进口、高报出口的方式引入热钱，又有通过预收货款或延迟付款等方式将资金截流到国内，还有通过编制假合同来虚报贸易出口。”在资本管制依然未放开的当下，利用虚假贸易被文章视为目前热钱进入中国的最主要渠道。
作为通道，中国股票市场和房地产市场亦被文章提及。
“仅套利和套汇，就可让热钱收益超过10%。”文章援引货币政策委员会前委员、中国社科院金融所所长李扬的话称。
“从几年前的大举进入房地产市场到股票市场，到银行体系，再到目前的民间信贷市场和大宗商品交易市场。”文章在对上述通道进行了全面扫描后，勾勒出了近年来热钱进入中国的路径图。
张明认为，在从紧的货币政策调控下，商业银行收紧信贷，沿海中小企业用资出现紧张，这给热钱进入提供了新的藏匿之所。
“我们了解到的情况是，外资企业会与一些中小企业签订所谓的‘股权投资合同’，以股权投资方式为企业提供短期资金，几个月后再要求企业以一定利润将股权回购，从而实现短期内热钱增值。”张明说，虽然目前的研究还不能得出具体数据，但这种方式在全国已具一定规模，同样的方式也存在于大中城市的房地产信贷领域。
股权回购
* stock repurchase(1) * stock-right repurchase(0) * redemption of shares(1)
* stock-repurchase(1)
新华网
热钱藏匿何处 天下熙熙，皆为利来。逐利而动，是海外热钱在中国不同经济领域间翻转腾挪的主要目标，也是它千方百计隐匿于中国的唯一轨迹。 从几年前的大举进入房地产市场到股票市场，到银行体系，再到目前的民间信贷市场和大宗商品交易市场———这正是近年来热钱进入中国的路径图。 2003年以来，国内房地产需求走高并一直处于高速增长阶段，为追求可观的房地产投资回报，境外大量热钱开始进入中国房地产市场。有机构曾计算，期间美国房地产投资的平均年收益率只为6%到7%，而在上海、北京等一些特大城市，这一比率达到20%甚至50%。 在过去两年来中国A股市场高歌猛进之时，海外热钱开始转移战场，更多地进入到中国资本市场。中国银行全球金融市场部日前发布的报告披露了次贷危机爆发前后热钱进出A股市场的轨迹：境外资本在次贷危机开始的2007年下半年开始逐步撤离我国，而随着人民币对美元加速升值，在2007年底2008年初有初步的回流，在2008年4月，次贷危机逐步趋稳，国际资本市场逐步好转时，资金再次出现大规模回灌。 “值得一提的是，在当前资本市场趋冷的情况下，一部分热钱正在进入到民间借贷市场。”张明认为，在从紧的货币政策调控下，商业银行收紧信贷，沿海中小企业用资出现紧张，这给热钱进入提供了新的藏匿之所。 今年春天，当江浙一带的民营企业家受资金紧张之扰、面对地下钱庄高达30%的利息犹豫不决时，一些外资企业和机构瞅准了机会。 “我们了解到的情况是，外资企业会与一些中小企业签订所谓‘股权投资合同’，以股权投资方式为企业提供短期资金，几个月后再要求企业以一定利润将股权回购，从而实现短期内热钱增值。”张明说，虽然目前的研究还不能得出具体数据，但这种方式在全国已具一定规模，同样的方式也存在于大中城市的房地产信贷领域。 而当热钱的投资回报开始变得扑朔迷离之时，一部分热钱干脆存入中国的银行，以赚取10%以上稳定收益。 “现在最好的投资就是把美元兑换成人民币，然后把它们放进中国的银行。”华尔街一家对冲基金的工作人员王晨扬接受新华社记者采访时说，今年以来，他在纽约工作的一些朋友通过国内亲属，纷纷把美元兑换成人民币。 热钱涌动的暗潮还出现在了香港。由于将港元兑换成人民币存入内地银行，将获得升值和利差双重收益，一时间，香港居民到深圳存款的风潮愈演愈烈，与香港汽车到深圳加油的景象“交相辉映”。 此外，在国内大宗商品期货交易、贵金属开采等领域，也出现了热钱的身影。
如何狙击热钱 资本输入的同时，风险往往也会裹挟而入。 11年前爆发的席卷东南亚多个国家的金融危机，导火索就是以对冲基金为代表的国际热钱的大量进出。 “过多热钱进入中国会放大市场的流动性，加大通胀压力。而投机资金进入到股市、楼市后，容易推高资产价格，制造泡沫。”中国建设银行（爱股,行情,资讯）研究部高级经理赵庆明说。 热钱容易造就楼市、股市泡沫，风险极易转嫁给普通消费者。在其它因素的共同作用下，热钱进入中国房地产市场的时期，恰好也是房价飙升的时期。几年前，京沪等地白领的月薪尚可承担市区一两个平方米的房价，但到了2007年，他们发现，自己一年的收入可能已经连市区里的半个卫生间也买不起了。 而近两年来股票市场呈现出的一个规律是，每当热钱的阶段性进入和流出，往往都会带来股市的暴涨暴跌。当境外资本在次贷危机的影响下，于去年下半年逐步撤离我国时，我国股市也从6000点的高位狂泻而下。 “热钱来得快，退潮时也快，资金快速涌入和退出时会拖累大市，让自己的股票腰斩。”许多股民因跟不上热钱进出的节奏而被深度套牢。 “大量热钱进入会加大外汇占款规模，还会影响到货币政策的正常操作。”商务部研究院研究员梅新育说。 一个日益让决策层头疼的问题是，热钱正在成为制约调控政策的重要因素。今年以来，因受热钱牵制，利率调整和汇率变动等决策陷于两难。 不过，让梅新育更加担忧的是，中国资本流动逆转风险正在积累。如果热钱大规模回流，将扰乱我国金融体系的正常运行，可能给我国金融秩序带来难以估量的影响。 风险正在积聚。美联储6月25日宣布了维持原有利率不变的消息，这是美联储在连续7次降息后首次改变利率决定的方向。专家普遍认为，随着美联储经济调控焦点的改变、利率预期的变动以及所采取的各项稳定市场措施的实施，美元资产吸引力会有所上升。中美汇率反转和国内热钱流出的警示并非耸人听闻。 当前，国家多个部门已对热钱问题高度关注。我国各地海关采取多种措施，打击各种违规携带货币进出境。国家外汇管理局提出今年将严格外汇资金收结汇管理，加强货物贸易和服务贸易外汇收支的动态监管和事后核查。一张狙击热钱的大网已经织就。 外汇管理局局长胡晓炼在对热钱问题多次调研后明确指出，要防范套利投机资金通过贸易、商业信用等渠道进行跨境转移，加强对短期外债的控制，采取措施加强跨境资本流动管理。
1.75万亿美元热钱专攻虚处 多路围炒中国经济
编者按：中国社科院日前出具的一份报告测算出五年来流入中国的热钱规模约为1．75万亿美元，刷新了此前关于中国有8000亿美元热钱的判断。不过，与热钱规模相比，更为重要的事实是，如今不明来路的海外资金涌入中国的速度并没有减缓。国际热钱一向爱炒作投机，热钱进入中国也不是为了投资，而是希望通过人民币升值，在投机行业里大赚一笔，一旦出现风吹草动，这些热钱就会迅速逃离中国，因为，这股热钱集聚起来，就像一条可怕的金融大鳄，伺机在市场上兴风作浪。 成品油价涨了，但住在深圳的徐达在电话中仍然向《市场报》记者诉苦：“现在开车去加油，可有的油站还是排着很长的队。”他打电话给记者，是想探询油价是否还要上涨。 “他真傻，也不看看排队的车是什么车牌，是香港的车啊。”一位从惠州来京的朋友阿财说，“尽管内地上调了油价，但在香港还是要贵很多，柴油价格是深圳的2倍多。香港车进来的时候’顺便’加油，不是很合算嘛。” 热钱“变线” 专攻虚处 从事演艺经纪的阿财对钱的运行颇有悟性。的确，因为我国成品油价格管制，让投机资金发现了这个具有中国特色的经济软肋。 “只要油的差价存在，把美元换成人民币就有利可图。”对热钱问题颇有研究的思朴在博客上写道：把美元换成人民币，再把人民币换成成品油，然后把油运到国外，最后换成美元，一倒手就是100%的利润，虚拟经济更会加速这一过程。 “当然，油只是其中的一个载体，实际上只要是工业品，就能达到同倒卖成品油类似的效果，只不过获利不同。”思朴说，“热钱很轻易就会获得很高的利润，如果央行升息，股市再继续下滑，它们得到的将会更多。” 事实上，由于存在高油补，不需要投入动荡的股市和房地产业就可以稳拿10%的利润。新的利润点使热钱开始“变线”(改变盈利模式)，开始觊觎成品油及相关产品市场，并将其拓展为新的阵地。 “其实，油市并不是热钱的主要运行目标。但的确，现在热钱正以各种方式大举挤进来。”中国社科院世界经济与政治研究所博士张明告诉《市场报》记者，“目前国际热钱所占的比例可能超过我们通常估计的FDI(外商直接投资)。”日前，张明所在的研究所刚刚发布了一份题为《全口径测算中国当前的热钱规模》的报告，其中特别指出，从2003年至2008年第1季度，累计流入中国的热钱多达1.7542万亿美元，相当于2008年3月底中国外汇储备余额的104%。 张明提到，热钱“趁虚而入”绝不止利用中国的油补政策一项，它在不断地“变线”运行，其背后反映出现有价格体系的深层次矛盾，使能源、制造等行业的前景充满了极大的不确定性。
市场报
多路“围炒”中国经济 “来套油的钱如果算是热钱，那也是小钱。”北京未来巨人投资咨询有限公司执行董事徐东胜说，“境外热钱流入境内主要还是投资于股市、房地产市场和存款等固定投资收益品种。”他说，这些热钱，投机中国，同时也是在伺机施压、寻机“围炒”我们的经济。 日前，中行全球金融市场研究部出具报告，详尽描述了境外资本进入内地市场的“运动轨迹”：热钱往往会采取“先投资写字楼——再将写字楼抵押获得贷款——进而流入股市”的方式将手中的投资本金最大化，借此获取高额利润。而当这部分热钱找到更好的投资机会时，它们就会快速出逃，给当地的经济金融体系带来严重的负面影响。 德意志银行大中华区首席经济学家马骏指出，超过半数的企业认为，以“直接投资”的模式将国际资金转移到国内操作最便利。但同时，也还有很多其他的方式。比如，有约10%的企业通过“低报进口”或者“高报出口”的方式为热钱引流。而“海外捐赠”、“地下钱庄”等途径，也是热钱流入的通道。也有些企业会通过向员工和国内服务提供商支付外币薪酬和借外币贷款和外债等方式，转移热钱。 市场中有多少热钱？ 到底有多少热钱在内地市场“流动”？这便涉及到如何计算的课题。 张明举例说：“渣打银行经济师王志浩在计算2007年热钱流入时，采用了热钱流入等于外汇储备变动额减去贸易顺差和FDI的测算方法，最终结果为870亿美元。其中暗含的假定是，贸易顺差和FDI中没有热钱。” 但张明认为，这种方法低估了热钱流入规模。他说：“现实情况下，热钱既可以通过转移定价和虚假贸易等方式，通过贸易顺差流入中国；也可能通过虚假投资或资本金挪作他用等方式，通过FDI渠道流入中国。” 经张明“细算”，采用外汇储备减贸易顺差与FDI的方法，计算得出的2003－2007年的热钱流入总规模为3161亿美元；考虑到外汇准备金和中投公司等因素，5 年来的热钱流入总规模上升到4767亿美元；再考虑到虚假贸易， 2003－2007年的热钱流入总规模又上升到8800亿美元左右。这个数字还没有考虑虚假的FDI流入。综合国内外经济学家的测算结果，当前中国国内的热钱总体规模约在5000－10000亿美元左右。 值得关注的是，2008年第一季度，热钱有加速流入中国的趋势。该季度中国外汇储备增加1539亿美元，贸易顺差为414亿美元，FDI为274亿美元。粗略估算，第一季度流入中国的热钱约为851亿美元。张明指出，该季度热钱流入加剧与人民币加速升值紧密相关，2008年第一季度人民币兑美元汇率升值4%，这进一步加强了热钱流入套汇的动机。
借鉴解决“堰塞湖”的经验 资本的惟一目的就是逐利。境外热钱在我国，既要套利、套汇，还要套取资产溢价。 东北财经大学潘永东博士分析，由于人民币汇率采取了小幅、渐进、可控的升值策略，导致市场上形成人民币升值的单边预期，从而吸引了大量热钱的流入。在人民币名义汇率升至市场预期发生分化的准均衡汇率之前，这种热钱流入趋势将有增无减。他认为，目前央行等相关部门应该继续按照主动性、可控性、渐进性的原则，完善有管理的浮动汇率制度，增加人民币汇率弹性，更多发挥汇率等价格手段的基础性作用。 “热钱外逃危害更大。”北京大学曹和平教授告诉记者，热钱的大规模流出可能导致中国出现经常性的账户逆差和资本账户逆差，人民币升值的基本面将发生逆转，由此可能产生全面、持久的系统性金融危机。虽然现在的情形与1998年东南亚危机完全不同，但规范制度，禁止短期间大规模外资抽逃，提前防范，有益无害。 如何管控热钱？张明博士的想法是两手抓：一手抓流入，调整人民币的现有升值策略，打消投机者的单边升值预期；一手抓流出，加强资本流出的管制，具体包括加强对外债的监控，对通过贸易和FDI渠道流入的热钱的识别和管理，对经常转移项目的管理，打击地下钱庄，收紧对中国大陆居民和我国香港居民自由换汇的额度等。在他看来，“非常之时需用非常之策。” “现在，重要的是要尽快去弥补价格体系中的缺陷。”网民思朴的应对招数更“朴素”。在他看来，解决唐家山堰塞湖的经验值得借鉴，这个时候需要强有力的指挥，需要专家的分析指导，需要执行者执行到位，更需要的是对风险成本的左右权衡和当机立断。他说，“从来没有最好的时机，只能是兵来将挡，水来土掩！”
评论：很难很难！
热钱由房市和股市转入银行
热钱问题正日益成为决策者关注的焦点之一。继央行行长周小川周一对热钱表示“关心”后，新华社昨日随即刊发长达3000余字的“新华视点”文章，试图寻找热钱，这一2008年中国经济头顶上的“达摩克利斯”之剑进入中国的轨迹。
题为《热钱追踪》的新华社文章全面分析了市场关心的三大问题：“滚滚热钱哪里来”、“热钱藏匿何处”、“如何狙击热钱”。“热钱，这个在11年前于东南亚金融危机翻云覆雨的词汇，如今正被越来越多中国经济界人士所论及。”文章开篇即点明，内外交困的中国经济头顶正悬着一把“达摩克利斯”之剑。
热钱多渠道突破管制
其援引中国社科院日前出具的一份报告称，“报告测算出五年来流入中国的热钱规模约为1.75万亿美元，刷新了此前关于中国有8000亿美元热钱的判断。”
“不过，与热钱规模相比，更为重要的事实是，如今不明来路的海外资金涌入中国的速度没有减缓。”文章援引中国社会科学院国际金融研究中心秘书长张明的话，概括出了热钱流入中国的三个渠道：经常项目、资本项目和地下钱庄三大类。
“境内外贸企业既有通过低报进口、高报出口的方式引入热钱，又有通过预收货款或延迟付款等方式将资金截流到国内，还有通过编制假合同来虚报贸易出口。”在资本管制依然未放开的当下，利用虚假贸易被文章视为目前热钱进入中国的最主要渠道。
作为通道，中国股票市场和房地产市场亦被文章提及。
“仅套利和套汇，就可让热钱收益超过10%。”文章援引货币政策委员会前委员、中国社科院金融所所长李扬的话称。
“从几年前的大举进入房地产市场到股票市场，到银行体系，再到目前的民间信贷市场和大宗商品交易市场。”文章在对上述通道进行了全面扫描后，勾勒出了近年来热钱进入中国的路径图。
张明认为，在从紧的货币政策调控下，商业银行收紧信贷，沿海中小企业用资出现紧张，这给热钱进入提供了新的藏匿之所。
“我们了解到的情况是，外资企业会与一些中小企业签订所谓的‘股权投资合同’，以股权投资方式为企业提供短期资金，几个月后再要求企业以一定利润将股权回购，从而实现短期内热钱增值。”张明说，虽然目前的研究还不能得出具体数据，但这种方式在全国已具一定规模，同样的方式也存在于大中城市的房地产信贷领域。
股权回购
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追踪热钱套利投机路线
热钱,这个在11年前于东南亚金融危机翻云覆雨的词汇,如今正被越来越多中国经济界人士所论及,被视为悬在2008年中国经济头顶上的“达摩克利斯之剑”。热钱从哪里来?藏匿于何处?我们将怎样应对?记者通过采访多位专家,试图寻找热钱进入中国的轨迹。
A 流入热钱约为1.75万亿美元
热钱又称游资或投机性短期资本,是造成全球金融市场动荡乃至金融危机的重要根源。无论是发生在1994年的墨西哥金融危机,还是1997年的东南亚金融危机,热钱都起到了推波助澜的作用。
测算出热钱的规模,以及找到热钱进入的途径,成为让监管当局尤为头疼的两个问题。
中国社科院日前出具的一份报告测算出五年来流入中国的热钱规模约为1.75万亿美元,刷新了此前关于中国有8000亿美元热钱的判断。不过,与热钱规模相比,更为重要的事实是,如今不明来路的海外资金涌入中国的速度没有减缓。
B 热钱涌入中国分三大渠道
“我们总结热钱进入中国的渠道,可以概括为经常项目、资本项目和地下钱庄三大类。”中国社会科学院国际金融研究中心秘书长张明说,与外贸企业相勾连,利用虚假贸易成为目前热钱进入中国的最主要渠道。此外,一些热钱以外商直接投资名义流入,通过银行兑换成人民币之后,再借助某些方式投资于中国股票市场和房地产市场。第三种是机构先将美元打入地下钱庄的境外账户,地下钱庄再将等值人民币扣除费用后,打入境外投资者的中国境内账户。
C 中美利差人民币升值是诱因
今年以来,外汇储备的异常增长也在一定程度上印证了人们对热钱涌入的判断。
是什么原因让国际热钱千方百计要进入中国?对此中国社科院金融所所长李扬分析指出,中美利差、人民币升值因素,以及中国资本市场、房地产市场等资产价格快速上涨带来的利润诱惑,是海外热钱快速进入的重要原因。
美国次贷危机爆发后,为拯救市场,从去年9月起美联储连续7次降息。中国央行在去年连续6次加息,一减一加,导致中美利差反转并呈逐渐扩大。而人民币升值因素进一步加剧了游资套汇冲动。“仅套利和套汇,就可让热钱收益超过10％。”李扬说。
D 房市股市→次贷→撤出→回灌
2003年以来,境外大量热钱开始进入中国房地产市场。有机构曾计算,其间美国房地产投资的平均年收益率只为6％到7％,而在上海、北京等一些特大城市,这一比率达到20％甚至50％。
中国银行全球金融市场部日前发布的报告披露:境外资本在次贷危机开始的2007年下半年开始逐步撤离我国,而随着人民币对美元加速升值,在2008年4月,次贷危机逐步趋稳,国际资本市场逐步好转时,资金再次出现大规模回灌。
“值得一提的是,在当前资本市场趋冷的情况下,一部分热钱正在进入到民间借贷市场。”张明认为,在从紧的货币政策调控下,商业银行收紧信贷,沿海中小企业用资出现紧张,这给热钱进入提供了新的藏匿之所。而当热钱的投资回报开始变得扑朔迷离之时,一部分热钱干脆存入中国的银行,以赚取10％以上稳定收益。
E 热钱快进快出“腰斩”中国股市
“热钱容易造就楼市、股市泡沫,风险极易转嫁给普通消费者。”中国建设银行研究部高级经理赵庆明说,近两年来股票市场呈现出的一个规律是,每当热钱的阶段性进入和流出,往往都会带来股市的暴涨暴跌。当境外资本在次贷危机的影响下,于去年下半年逐步撤离我国时,我国股市也从6000点的高位狂泻而下。热钱来得快，退潮时也快，资金快速涌入和退出时会拖累大市，让多数股票“腰斩”。许多股民因跟不上热钱进出的节奏而被深度套牢。
风险正在积聚。美联储6月25日宣布了维持原有利率不变的消息,这是美联储在连续7次降息后首次改变利率决定的方向。专家普遍认为,随着美联储经济调控焦点的改变、利率预期的变动以及所采取的各项稳定市场措施的实施,美元资产吸引力会有所上升。中美汇率反转和国内热钱流出的警示并非耸人听闻。
外汇管理局局长胡晓炼在对热钱问题多次调研后明确指出,要防范套利投机资金通过贸易、商业信用等渠道进行跨境转移,加强对短期外债的控制,采取措施加强跨境资本流动管理。 据新华社电
A 流入热钱约为1.75万亿美元
热钱又称游资或投机性短期资本,是造成全球金融市场动荡乃至金融危机的重要根源。无论是发生在1994年的墨西哥金融危机,还是1997年的东南亚金融危机,热钱都起到了推波助澜的作用。
测算出热钱的规模,以及找到热钱进入的途径,成为让监管当局尤为头疼的两个问题。
中国社科院日前出具的一份报告测算出五年来流入中国的热钱规模约为1.75万亿美元,刷新了此前关于中国有8000亿美元热钱的判断。不过,与热钱规模相比,更为重要的事实是,如今不明来路的海外资金涌入中国的速度没有减缓。
B 热钱涌入中国分三大渠道
“我们总结热钱进入中国的渠道,可以概括为经常项目、资本项目和地下钱庄三大类。”中国社会科学院国际金融研究中心秘书长张明说,与外贸企业相勾连,利用虚假贸易成为目前热钱进入中国的最主要渠道。此外,一些热钱以外商直接投资名义流入,通过银行兑换成人民币之后,再借助某些方式投资于中国股票市场和房地产市场。第三种是机构先将美元打入地下钱庄的境外账户,地下钱庄再将等值人民币扣除费用后,打入境外投资者的中国境内账户。
C 中美利差人民币升值是诱因
今年以来,外汇储备的异常增长也在一定程度上印证了人们对热钱涌入的判断。
是什么原因让国际热钱千方百计要进入中国?对此中国社科院金融所所长李扬分析指出,中美利差、人民币升值因素,以及中国资本市场、房地产市场等资产价格快速上涨带来的利润诱惑,是海外热钱快速进入的重要原因。
美国次贷危机爆发后,为拯救市场,从去年9月起美联储连续7次降息。中国央行在去年连续6次加息,一减一加,导致中美利差反转并呈逐渐扩大。而人民币升值因素进一步加剧了游资套汇冲动。“仅套利和套汇,就可让热钱收益超过10％。”李扬说。
D 房市股市→次贷→撤出→回灌
2003年以来,境外大量热钱开始进入中国房地产市场。有机构曾计算,其间美国房地产投资的平均年收益率只为6％到7％,而在上海、北京等一些特大城市,这一比率达到20％甚至50％。
中国银行全球金融市场部日前发布的报告披露:境外资本在次贷危机开始的2007年下半年开始逐步撤离我国,而随着人民币对美元加速升值,在2008年4月,次贷危机逐步趋稳,国际资本市场逐步好转时,资金再次出现大规模回灌。
“值得一提的是,在当前资本市场趋冷的情况下,一部分热钱正在进入到民间借贷市场。”张明认为,在从紧的货币政策调控下,商业银行收紧信贷,沿海中小企业用资出现紧张,这给热钱进入提供了新的藏匿之所。而当热钱的投资回报开始变得扑朔迷离之时,一部分热钱干脆存入中国的银行,以赚取10％以上稳定收益。
E 热钱快进快出“腰斩”中国股市
“热钱容易造就楼市、股市泡沫,风险极易转嫁给普通消费者。”中国建设银行研究部高级经理赵庆明说,近两年来股票市场呈现出的一个规律是,每当热钱的阶段性进入和流出,往往都会带来股市的暴涨暴跌。当境外资本在次贷危机的影响下,于去年下半年逐步撤离我国时,我国股市也从6000点的高位狂泻而下。热钱来得快，退潮时也快，资金快速涌入和退出时会拖累大市，让多数股票“腰斩”。许多股民因跟不上热钱进出的节奏而被深度套牢。
风险正在积聚。美联储6月25日宣布了维持原有利率不变的消息,这是美联储在连续7次降息后首次改变利率决定的方向。专家普遍认为,随着美联储经济调控焦点的改变、利率预期的变动以及所采取的各项稳定市场措施的实施,美元资产吸引力会有所上升。中美汇率反转和国内热钱流出的警示并非耸人听闻。
外汇管理局局长胡晓炼在对热钱问题多次调研后明确指出,要防范套利投机资金通过贸易、商业信用等渠道进行跨境转移,加强对短期外债的控制,采取措施加强跨境资本流动管理。 据新华社电
热钱入境最主要通道将被阻止
本报讯(记者程莉莉)本周三，国家外汇管理局、商务部和海关总署联合宣布将采用新的出口收结汇联网核查系统，以此加强资本管制力度，遏制不断飙升的热钱流入。因为这些热钱据信威胁到了金融稳定，加大了政府和通货膨胀作斗争的难度。
热钱与外贸企业相勾连，利用虚假贸易成为进入中国的最主要渠道。现在，这一通道将被“围堵”。7月14日起，企业出口所获外汇收入须先打入特殊账户，以便银行能与海关核对数据，确保贸易发票与实际出货相符，没有虚报入汇金额。
“钱货要对账，关键是防止一些没有实际贸易的结汇进入，从而推高中国的外汇储备。”商务部财务司负责人说。
中国社会科学院国际金融研究中心秘书长张明总结热钱进入中国的渠道时认为，“可以概括为经常项目、资本项目和地下钱庄三大类。”
通过这三类渠道入境的热钱规模有多大？中国社科院日前出具的一份报告测算出五年来流入中国的热钱规模约为1.75万亿美元，刷新了此前关于中国有8000亿美元热钱的判断。而且，海外资金涌入中国的速度没有减缓。
中美利差、人民币升值因素，以及中国资本市场、房地产市场等资产价格快速上涨带来的利润诱惑，是海外热钱快速进入的重要原因。
这些资金的流入，增加了中国经济管理的难度，尽管近几个月来通胀居高不下，但央行仍不愿提高利率，原因之一就是担心吸引更多热钱。
经济学家说，热钱是造成全球金融市场动荡乃至金融危机的重要根源。因此，不能让“热钱”来去自由。而加强出口核查这一措施，对热钱流入具有一定的威慑力。
cfhttp://bank.jrj.com.cn/news/2008-07-05/000003811900.html
热钱与外贸企业相勾连，利用虚假贸易成为进入中国的最主要渠道。现在，这一通道将被“围堵”。7月14日起，企业出口所获外汇收入须先打入特殊账户，以便银行能与海关核对数据，确保贸易发票与实际出货相符，没有虚报入汇金额。
“钱货要对账，关键是防止一些没有实际贸易的结汇进入，从而推高中国的外汇储备。”商务部财务司负责人说。
中国社会科学院国际金融研究中心秘书长张明总结热钱进入中国的渠道时认为，“可以概括为经常项目、资本项目和地下钱庄三大类。”
通过这三类渠道入境的热钱规模有多大？中国社科院日前出具的一份报告测算出五年来流入中国的热钱规模约为1.75万亿美元，刷新了此前关于中国有8000亿美元热钱的判断。而且，海外资金涌入中国的速度没有减缓。
中美利差、人民币升值因素，以及中国资本市场、房地产市场等资产价格快速上涨带来的利润诱惑，是海外热钱快速进入的重要原因。
这些资金的流入，增加了中国经济管理的难度，尽管近几个月来通胀居高不下，但央行仍不愿提高利率，原因之一就是担心吸引更多热钱。
经济学家说，热钱是造成全球金融市场动荡乃至金融危机的重要根源。因此，不能让“热钱”来去自由。而加强出口核查这一措施，对热钱流入具有一定的威慑力。
cfhttp://bank.jrj.com.cn/news/2008-07-05/000003811900.html
华航董事长赵国帅涉弊请辞 特侦组追查海外资金
中新网7月8日电 7日请辞的台湾华航董事长赵国帅，因为购机弊案，日前被特侦组以被告身分传唤到案，他强调一切为公司发展，但办案人员认为购机决策过程有诸多疑点待厘清，正透过管道追查海外相关资金流向。
据台湾联合报报道，特侦组今年初接获华航购机弊案的检举资料，经台“检察总长”陈聪明同意分案调查，发现华航名义上虽是民营，但所有董监事都是“航发会”指派，重大决策均由“交通部”、“航发会”主导。如果购机决策有弊端，“交通部”、“航发会”难脱干系，特侦组已陆续传唤前“交通部长”、前“航发会”董事长蔡堆，及华航、“航发会”所有董事到案说明当初购机及撤换华航前董事长魏幸雄的决策过程。
特侦组在传唤相关证人及检视相关事证，全案可能有背信、伪造文书等犯罪嫌疑，因而传唤赵国帅。赵国帅由律师陪同到案，他向检方强调，上任后与法国空中巴士签订购机合约等作为，都是为公司发展，未为自己谋私利，未涉不法。
华航从2006年开始规划采购长程中运量飞机，针对各项需求进行内部鉴价分析。前董事长魏幸雄认为，采购空中巴士A350-900的购案不妥，批示“缓议”，不料，随即遭到董事会撤除董事长职务。新任董事长赵国帅上任后，与空巴签订采购金额高达新台币一千二百亿元合约，由于比向美国波音购机金额还高，外界质疑人谋不臧，还有“立委”指控全案涉有佣金、有人收受四百万元回扣等。
中国新闻网
据台湾联合报报道，特侦组今年初接获华航购机弊案的检举资料，经台“检察总长”陈聪明同意分案调查，发现华航名义上虽是民营，但所有董监事都是“航发会”指派，重大决策均由“交通部”、“航发会”主导。如果购机决策有弊端，“交通部”、“航发会”难脱干系，特侦组已陆续传唤前“交通部长”、前“航发会”董事长蔡堆，及华航、“航发会”所有董事到案说明当初购机及撤换华航前董事长魏幸雄的决策过程。
特侦组在传唤相关证人及检视相关事证，全案可能有背信、伪造文书等犯罪嫌疑，因而传唤赵国帅。赵国帅由律师陪同到案，他向检方强调，上任后与法国空中巴士签订购机合约等作为，都是为公司发展，未为自己谋私利，未涉不法。
华航从2006年开始规划采购长程中运量飞机，针对各项需求进行内部鉴价分析。前董事长魏幸雄认为，采购空中巴士A350-900的购案不妥，批示“缓议”，不料，随即遭到董事会撤除董事长职务。新任董事长赵国帅上任后，与空巴签订采购金额高达新台币一千二百亿元合约，由于比向美国波音购机金额还高，外界质疑人谋不臧，还有“立委”指控全案涉有佣金、有人收受四百万元回扣等。
中国新闻网
备案审批权下放 外资加速在中国内地“扫楼”
持续一年多的政策从紧后，低调了一段时间的外资今年再度活跃在中国楼市。一方面，外资与不少遭遇融资困境的国内开发商展开“亲密合作”；另一方面，《商务部关于做好外商投资房地产业备案工作的通知》在本月紧急实施，外商投资房地产业的审批权由商务部下放至省级商务主管部门，这被视作促使外资在中国楼市逢低介入的一剂“兴奋剂”。投资楼市审批权下放对外资影响几何？本周请业内人士就此与大家交流。
外资雀跃：时间就是金钱
主持人：在您看来，备案审批权下放对投资中国楼市的外资来说有何利弊？他们的投资行为可能发生哪些变化？
万砺峰：如大家所知，自2006年下半年起，中央政府为了控制海外资金涌入内地房地产领域，制定了“限外”政策。去年商务部又相继颁发了《关于进一步加强、规范外商直接投资房地产企业审批和监管的通知》、《关于外商投资房地产企业备案有关问题的通知》和新的外商投资指导目录等，物业投资市场宏观环境的变化使得外资入场的门槛提高、时间拉长，也使得外资在作投资决定时更加地精挑细选。如今，商务部下放外商投资房地产业备案权限的消息终于尘埃落定，这对中国楼市内的外商投资还是有推进效应的，外资相信在此之后投资环境会“舒适”一些、审批时间会缩短一些。要知道，对投资者来说“时间就是金钱”，这一政策的出台也提升了外资对中国楼市的投资信心。
当然，备案审批权的下放并不代表政府会放松对外商投资中国房地产业的限制。事实上，在“限外”的政策环境下，境外投资者已经学会使用多种投资策略：一是寻找具有离岸股权结构的物业，来绕开境内投资时复杂且费时的审批程序，如今年上半年上海楼市的外资收购案中，97%来自离岸交易；二是寻找一个具有丰富当地资源的强大内地伙伴，外资乐于在合资公司中扮演财富投资者的角色，如瑞银和金地、大摩和雅居乐等；三是购买在境外上市的内地开发商的股权，以股东的身份来分享发展收益，并为具体项目上的进一步合作打下基础，如新加坡政府投资公司购买首创置地的股份、凯德置地购买建业地产的股份等。
城市选择：发展机会不同
主持人：有人说备案审批权下放其实也存在轻重，比如政府试图把外资引至有政策扶持的一些二三线城市，所以对二三线城市的审批速度比一线城市要快，而外资中也存在城市“转移”的情况。对此，您认可吗？
万砺峰：备案审批权的下放对于各个地方政府来说，可以根据自身实际情况，对外商投资房地产业进行调整，显得更为灵活。而对外资来说，他们以后更要直接和地方政府部门打交道，我觉得这样地方的投资环境会更好。但对于一线城市和二三线城市，投资环境还是有差异的。虽然外资投资二三线城市房地产的动作越来越大，但一线城市的投资情况也不差，如在上海，上半年黑石落下了在上海的第一单，未来资产和凯雷则都进行了第二笔投资。对一些具有多年当地投资经验的海外机构来说，还是愿意继续扩展他们在当地的投资组合的。并且，外资在不同城市所作的投资选择也不同，在一线城市外资更多致力于高档物业的投资，在二三线城市则乐于参与大型项目的投资。
来来往往：外资中期看好
主持人：目前外资在中国楼市的投资情况如何？对投资中国楼市的态度又如何？
万砺峰：尽管“限外”政策并没有放松的迹象，但今年上半年外资对中国楼市内的优质物业仍是兴趣不减。如在上海，上半年海外机构投资者收购物业的涉案总金额约14亿美元，较去年同期上涨84%。当然，我们也注意到，去年以来一些外资开始售出其在内地的物业，但是与此同时，给我们留下更深刻印象的是，在一个更高的价位上有新的外资接手。我们认为，虽然一些外资会因为投资组合调整和达到收益预期等原因选择出售资产，但是内地强劲的经济基本面、人民币升值以及中国楼市的深度和广度所产生的巨大潜力，外资在中期内仍将视中国为投资焦点之一。
cfhttp://stock1.jrj.com.cn/news/2008-07-09/000003816799.html
外资雀跃：时间就是金钱
主持人：在您看来，备案审批权下放对投资中国楼市的外资来说有何利弊？他们的投资行为可能发生哪些变化？
万砺峰：如大家所知，自2006年下半年起，中央政府为了控制海外资金涌入内地房地产领域，制定了“限外”政策。去年商务部又相继颁发了《关于进一步加强、规范外商直接投资房地产企业审批和监管的通知》、《关于外商投资房地产企业备案有关问题的通知》和新的外商投资指导目录等，物业投资市场宏观环境的变化使得外资入场的门槛提高、时间拉长，也使得外资在作投资决定时更加地精挑细选。如今，商务部下放外商投资房地产业备案权限的消息终于尘埃落定，这对中国楼市内的外商投资还是有推进效应的，外资相信在此之后投资环境会“舒适”一些、审批时间会缩短一些。要知道，对投资者来说“时间就是金钱”，这一政策的出台也提升了外资对中国楼市的投资信心。
当然，备案审批权的下放并不代表政府会放松对外商投资中国房地产业的限制。事实上，在“限外”的政策环境下，境外投资者已经学会使用多种投资策略：一是寻找具有离岸股权结构的物业，来绕开境内投资时复杂且费时的审批程序，如今年上半年上海楼市的外资收购案中，97%来自离岸交易；二是寻找一个具有丰富当地资源的强大内地伙伴，外资乐于在合资公司中扮演财富投资者的角色，如瑞银和金地、大摩和雅居乐等；三是购买在境外上市的内地开发商的股权，以股东的身份来分享发展收益，并为具体项目上的进一步合作打下基础，如新加坡政府投资公司购买首创置地的股份、凯德置地购买建业地产的股份等。
城市选择：发展机会不同
主持人：有人说备案审批权下放其实也存在轻重，比如政府试图把外资引至有政策扶持的一些二三线城市，所以对二三线城市的审批速度比一线城市要快，而外资中也存在城市“转移”的情况。对此，您认可吗？
万砺峰：备案审批权的下放对于各个地方政府来说，可以根据自身实际情况，对外商投资房地产业进行调整，显得更为灵活。而对外资来说，他们以后更要直接和地方政府部门打交道，我觉得这样地方的投资环境会更好。但对于一线城市和二三线城市，投资环境还是有差异的。虽然外资投资二三线城市房地产的动作越来越大，但一线城市的投资情况也不差，如在上海，上半年黑石落下了在上海的第一单，未来资产和凯雷则都进行了第二笔投资。对一些具有多年当地投资经验的海外机构来说，还是愿意继续扩展他们在当地的投资组合的。并且，外资在不同城市所作的投资选择也不同，在一线城市外资更多致力于高档物业的投资，在二三线城市则乐于参与大型项目的投资。
来来往往：外资中期看好
主持人：目前外资在中国楼市的投资情况如何？对投资中国楼市的态度又如何？
万砺峰：尽管“限外”政策并没有放松的迹象，但今年上半年外资对中国楼市内的优质物业仍是兴趣不减。如在上海，上半年海外机构投资者收购物业的涉案总金额约14亿美元，较去年同期上涨84%。当然，我们也注意到，去年以来一些外资开始售出其在内地的物业，但是与此同时，给我们留下更深刻印象的是，在一个更高的价位上有新的外资接手。我们认为，虽然一些外资会因为投资组合调整和达到收益预期等原因选择出售资产，但是内地强劲的经济基本面、人民币升值以及中国楼市的深度和广度所产生的巨大潜力，外资在中期内仍将视中国为投资焦点之一。
cfhttp://stock1.jrj.com.cn/news/2008-07-09/000003816799.html
热钱或许是只“纸老虎”
“热钱”在中国经济运行中的阴影似乎变得越来越庞大。国家外汇管理局日前公布的数据显示，截至3月底，中国短期外债余额达到2367.25亿美元，占到外债余额总量的60.30％，创有史以来新高。短期外债，属于兑现压力极大的流动性债务。出于债务结构稳健考虑，通常认为短期外债占比的警戒线是25％。以此衡量，我国的短期外债兑现风险已经出现明显偏高迹象。调控部门所关注的真正核心是隐藏在短期外债背后的“热钱”。热钱因其投机性和流动性特征，因此往往体现在短期外债的财务科目中。
在各类国际金融市场上，长期存在着数万亿美元的逐利资金，这就是大家常说的“热钱”。这些资金的运作特点有两个形象的比喻，一是如同“猎犬”，二是如同“飞贼”。前者是指热钱投资嗅觉敏锐。十余年前的亚洲金融危机，表面看来是热钱在兴风作浪，其实真正的原因是东南亚各国本币高估。当时东南亚各国往往都采取盯住美元的策略，由此导致币值与本国经济发展水平脱钩，币值虚高。而热钱的本事就在于它们利用猎犬般的嗅觉，率先洞悉了这一套利机会。至于“飞贼”，则是描述热钱的进退迅速。数千亿的资金在投机机构的操作下，能够迅速展开一系列的套利行动，涉及目标地的外汇、股指、金融衍生品等市场，从而在极短的时间内获得暴利目标。一旦目标达成，热钱就会迅速撤离。而其经过之处则如同台风肆虐一般，留下一片狼藉。
各部委对于出口结汇核查管理也表明热钱的规模，有可能会超乎我们的想象，因为企业的外贸结算中也极有可能存在大量的虚假贸易，从而掩盖了热钱的流入。果真如此的话，就表明之前有关热钱的计算都低估了实际的资金规模，而热钱可能带来的金融风险也随之陡增，据此而加强风险监控和资金紧缩也就成为必然之举。
然而笔者要给出的是一个不同的看法。事实上，中国的热钱问题与海外市场存在很大差别，在经济状况和管理制度的共同制约下，热钱带给中国的实际金融风险不宜被盲目高估。
如前所述，热钱绝非随意搅乱国际金融市场的无赖，它们的套利活动也是要经历缜密的测算分析。实体经济运行的漏洞、金融市场定价的扭曲，才是热钱得以肆虐的前提和温床。据此来看中国经济，并不存在这一问题。尽管当下的中国经济受到通胀问题困扰，但是整体经济基本面并未出现明显变化，变化的只是增长速度的高低，但绝不存在经济衰退的可能性。事实上，目前海外热钱集中投机中国的目标是“人民币升值”，而本币升值的背景恰恰是一国综合实力提升。这一点，与十余年前的东南亚金融危机是完全不同的。
从热钱的操作方法看，其惯用的伎俩在中国境内也不具备实战空间。汇率制度方面，国内实行资本项目管制，尽管这一制度无法完全杜绝热钱的流动，但至少大大提高了资金进出的难度。而在人民币汇率的决定机制上，调控部门拥有无法超越的现实影响权力，这就让热钱的投机无计可施。因为即便其资金规模再庞大，也无法透过外汇市场买卖去干预汇率价格，从而让热钱彻底失去了进行投机操作的可行性。据此来看，进入中国境内的热钱宛若“被砍掉翅膀”的“飞贼”。它们只能是被动地等待人民币汇率逐步向目标靠拢，却无法主动操作和干预。
一个矛盾的现象是，一方面国内股市持续暴跌8个月，股指缩水一半以上，楼市也处于低迷状况，交投淡尽；而另一方面，相关测算却表明，热钱流入中国的规模不在断放大。两者之间似乎根本没有任何关联性，那么数千亿美元的热钱究竟去哪里了？
唯一能够上述现象的答案就是，进入中国的“热钱”大多老老实实地趴在银行账面上，无奈而又耐心地期待着人民币升值带来的稳定回报。而据此来看，这些入境的海外资金其实很多并不是严格意义上的 “热钱”，反而倒像是可以为经济发展所用的低息借贷资金。从这个意义上说，短期外债的增长未必意味着风险的积聚，中国的“热钱”或许不过是纸老虎。因此，需要尽快厘清的是真正的“热钱”究竟有多少，而不仅仅是面对着看似庞大的数字过度担忧。
cfhttp://forex.jrj.com.cn/2008/07/0913031000655-1.shtml
在各类国际金融市场上，长期存在着数万亿美元的逐利资金，这就是大家常说的“热钱”。这些资金的运作特点有两个形象的比喻，一是如同“猎犬”，二是如同“飞贼”。前者是指热钱投资嗅觉敏锐。十余年前的亚洲金融危机，表面看来是热钱在兴风作浪，其实真正的原因是东南亚各国本币高估。当时东南亚各国往往都采取盯住美元的策略，由此导致币值与本国经济发展水平脱钩，币值虚高。而热钱的本事就在于它们利用猎犬般的嗅觉，率先洞悉了这一套利机会。至于“飞贼”，则是描述热钱的进退迅速。数千亿的资金在投机机构的操作下，能够迅速展开一系列的套利行动，涉及目标地的外汇、股指、金融衍生品等市场，从而在极短的时间内获得暴利目标。一旦目标达成，热钱就会迅速撤离。而其经过之处则如同台风肆虐一般，留下一片狼藉。
各部委对于出口结汇核查管理也表明热钱的规模，有可能会超乎我们的想象，因为企业的外贸结算中也极有可能存在大量的虚假贸易，从而掩盖了热钱的流入。果真如此的话，就表明之前有关热钱的计算都低估了实际的资金规模，而热钱可能带来的金融风险也随之陡增，据此而加强风险监控和资金紧缩也就成为必然之举。
然而笔者要给出的是一个不同的看法。事实上，中国的热钱问题与海外市场存在很大差别，在经济状况和管理制度的共同制约下，热钱带给中国的实际金融风险不宜被盲目高估。
如前所述，热钱绝非随意搅乱国际金融市场的无赖，它们的套利活动也是要经历缜密的测算分析。实体经济运行的漏洞、金融市场定价的扭曲，才是热钱得以肆虐的前提和温床。据此来看中国经济，并不存在这一问题。尽管当下的中国经济受到通胀问题困扰，但是整体经济基本面并未出现明显变化，变化的只是增长速度的高低，但绝不存在经济衰退的可能性。事实上，目前海外热钱集中投机中国的目标是“人民币升值”，而本币升值的背景恰恰是一国综合实力提升。这一点，与十余年前的东南亚金融危机是完全不同的。
从热钱的操作方法看，其惯用的伎俩在中国境内也不具备实战空间。汇率制度方面，国内实行资本项目管制，尽管这一制度无法完全杜绝热钱的流动，但至少大大提高了资金进出的难度。而在人民币汇率的决定机制上，调控部门拥有无法超越的现实影响权力，这就让热钱的投机无计可施。因为即便其资金规模再庞大，也无法透过外汇市场买卖去干预汇率价格，从而让热钱彻底失去了进行投机操作的可行性。据此来看，进入中国境内的热钱宛若“被砍掉翅膀”的“飞贼”。它们只能是被动地等待人民币汇率逐步向目标靠拢，却无法主动操作和干预。
一个矛盾的现象是，一方面国内股市持续暴跌8个月，股指缩水一半以上，楼市也处于低迷状况，交投淡尽；而另一方面，相关测算却表明，热钱流入中国的规模不在断放大。两者之间似乎根本没有任何关联性，那么数千亿美元的热钱究竟去哪里了？
唯一能够上述现象的答案就是，进入中国的“热钱”大多老老实实地趴在银行账面上，无奈而又耐心地期待着人民币升值带来的稳定回报。而据此来看，这些入境的海外资金其实很多并不是严格意义上的 “热钱”，反而倒像是可以为经济发展所用的低息借贷资金。从这个意义上说，短期外债的增长未必意味着风险的积聚，中国的“热钱”或许不过是纸老虎。因此，需要尽快厘清的是真正的“热钱”究竟有多少，而不仅仅是面对着看似庞大的数字过度担忧。
cfhttp://forex.jrj.com.cn/2008/07/0913031000655-1.shtml
上海外资金融机构吸收存款加快
晚报讯 本市人民币存款增幅出现放缓迹象。
央行上海总部最新发布的统计报告显示，上半年，全市新增人民币存款2815.2亿元，同比多增1264亿元，其中第2季度增加844.9亿元，同比少增184.7亿元，也较1季度少增1125.3亿元。
上半年全市新增人民币企业和储蓄存款分别为1171.4亿元和1004亿元，同比分别多增359.5亿元和1088.8亿元，其中企业定期存款和定期储蓄存款分别增加1359.1亿元和950.6亿元，同比分别多增1232.4亿元和1243.1亿元，两者占全部人民币存款增量的82%，占比较去年全年上升65.7个百分点。人民币定期存款增长较多主要与今年以来股市震荡、人民币升值及加息预期有关。
值得注意的是，中资金融机构存款增长减缓，而外资金融机构存款增长却明显加快。统计显示，上半年，上海市中资金融机构新增人民币存款2491亿元，同比多增1030.1亿元，其中第2季度增加665亿元，同比少增322.5亿元，也较1季度少增1160.9亿元；外汇存款减少8.3亿美元，同比多减2.5亿美元。
cfhttp://finance.jrj.com.cn/news/2008-07-10/000003823361.html
央行上海总部最新发布的统计报告显示，上半年，全市新增人民币存款2815.2亿元，同比多增1264亿元，其中第2季度增加844.9亿元，同比少增184.7亿元，也较1季度少增1125.3亿元。
上半年全市新增人民币企业和储蓄存款分别为1171.4亿元和1004亿元，同比分别多增359.5亿元和1088.8亿元，其中企业定期存款和定期储蓄存款分别增加1359.1亿元和950.6亿元，同比分别多增1232.4亿元和1243.1亿元，两者占全部人民币存款增量的82%，占比较去年全年上升65.7个百分点。人民币定期存款增长较多主要与今年以来股市震荡、人民币升值及加息预期有关。
值得注意的是，中资金融机构存款增长减缓，而外资金融机构存款增长却明显加快。统计显示，上半年，上海市中资金融机构新增人民币存款2491亿元，同比多增1030.1亿元，其中第2季度增加665亿元，同比少增322.5亿元，也较1季度少增1160.9亿元；外汇存款减少8.3亿美元，同比多减2.5亿美元。
cfhttp://finance.jrj.com.cn/news/2008-07-10/000003823361.html
国泰君安：全球经济减速与投资机会比较
摘要：
全球经济 07－09 年减速。在全球经济一体化与垂直整合背景下，美国经济率先减速，而其他经济体与之脱钩的观点目前看来并不能受到广泛认同。目前最流行的是全球经济体周期错位观点，由于不同经济体货币政策等因素的协调不一致，使得即使在全球经济减速背景下，不同经济体在不同阶段的周期性仍然具有差异性和错位性，在美国减速的时候，相当部分新兴市场国家经济在加速，而欧洲经济体的减速慢于美国，这带来结构性与差异性机会，也使得中国进出口的减速避免硬着陆。
美国下半年经济有望反弹，但是最早明年经济才能反转，关键看就业、消费和金融市场数据。同时下半年发展中国家小国经济减速迹象将越来 越明显，但是因为是高通胀紧缩减速，并不会造成传染性全球危机，这 也有助于大宗商品价格回落和中国经济的软着陆。
关于通货膨胀和大宗商品的上涨原因，投资者和经济学家争论不休，很 多认为是因为中国为代表的新增需求导致，这确实是一个重要因素，但 是极度宽松的美国货币政策则是更重要的原因。在美国经济重新增长之前，美国的货币政策紧缩几率很小，因此未来一段时间，大宗商品价格 很难出现反转性下跌，新兴市场的高通胀是常态。而发达国家处于产业 链最顶端，并不存在滞胀现象，更多应该理解为经济的周期性调整，通 货膨胀是发展中国家的特征。下半年如果发展中国家普遍采取紧缩政 策，则大宗商品价格有望回落，同时美元有望出现周期性反弹。我们认 为有色金属价格难以继续上升，如果发展中国家上调成品油价格或者取消补助，则原油价格会出现一定幅度的调整。
但是，只要美元走势不反转，美联储不大力紧缩流动性，高通胀仍然是 常态。在给定的这种背景下，发展中国家愿意经济高增长还是低增长并 不是一个选择题，但是仍然存在宏观政策犯错误的可能，特别是小国经 济。中国工业企业利润增长自从 2004 年以后受到成本影响远大于需求 因素，采掘业利润与大宗商品价格走势呈高度正相关关系，而工业企业 利润则与采掘业利润走势呈高度负相关关系，因此，在大宗商品价格上 涨过程中，中国工业企业应该中低速增长，但是如果我们对下半年大宗商品走势判断正确，则工业企业利润增速应该略微提高。
下半年，投资者越来越需要面对如何在全球经济减速下寻找投资机会。 整体上，按照国别比较，我们认为投资机会并不多：欧洲整体上、结构 上都难以找到好的投资机会。日本股市短期受到海外资金流推动，但是 受制于经济的不景气，存在机会，但是不大。对于美国股市，在全球经 济减速背景下容易成为避风港，但是机会仍然是结构性的，比如高ROE 类股票，技术类股票等。发展中国家普遍面对通胀问题，因此，应该回避小国。我们认为在全球缺乏机会的情况下，资本并不情愿流出中国， 而在估值重新与国际接轨的条件下，通过国际比较，中国股市相对投资机会仍然很高。
一、全球经济缓慢减速的特征
全球经济呈现垂直分工特征，发达国家作为消费国，新兴的发展中国家如中国、印度作为中间产品（和服务）的生产国，资源国家作为原材料提供国。
作为核心消费国的美国经济率先减速，整体来说，未来两年全球GDP增长会显著放缓，投资机会开始稀缺，在这种背景下，出现了两个投资理论，一个是其他经济体与美国脱钩的理论，目前来看，难以得到投资者认同；另外一个是近期流行的全球经济体周期错位理论。由于传导具有时滞及不同经济体货币政策的不一致，使得即使在全球经济减速的背景下，不同经济体在不同阶段的周期性仍然具有差异，在美国率先减速的时候，新兴市场国家经济（特别是能源和资源国，比如海湾国家）仍然加速，当美国经济反弹的时候，欧洲经济减速，这不仅平滑了全球经济的调整，还带来结构性与差异性的机会，同时使得中国进出口的减速避免硬着陆。
去年四季度至今，美国GDP增速已连续两个季度下滑，私人投资贡献已经为负，而消费贡献也连续下滑，根据前两次美国经济衰退的经验，我们可以发现在衰退前期都是私人投资最先开始反应，随之而来的，是个人消费开始减速，而到达衰退后期经济开始复苏时，则是个人消费最先反应，然后才带动私人投资的复苏。对美国经济来说，个人消费和私人投资两部分构成所占比重巨大，是拉动经济复苏的主要动力，而净出口和政府消费，由于占比较小，即使在衰退期间有较快的增速，也无法承担拉动经济走出衰退的重任，仅是反弹因素。
因此，美国经济何时能复苏，最关键的还在于个人消费何时能恢复，美国个人消费从大类来看可分为耐用品，非耐用品和服务等子项，由下图可以得出两个推论：第一，至今为止，耐用品和非耐用品的消费增速已经低于01年经济衰退时的消费增速，虽然服务类消费增速并没有明显下降，但我们从前期衰退时的表现可以看到它是一个滞后变量，未来下行的风险较大；第二，耐用品消费作为对经济状况最为敏感的消费，迄今为止还没有反转的迹象。
从消费者信心指数上看，无论是美咨商局还是密歇根大学的消费者信心调查结果都显示，现在的消费者预期状况要远远比 01 年的衰退更为糟糕，甚至比 90－91年的衰退也有过之而无不及。
房地产市场的恢复也是消费恢复的重要指标，但无论从房地产市场还是房地产股来看，距离经济的恢复尚有时日。
但是，这并不代表调整过程中没有反弹，借用美国经济学家若各夫根据历史上的研究，美国的恢复或许呈现W底特征，他将美国最近的四个经济危机和历史上最大的五个金融危机进行对比，支持这个判断。下面两张图分别是历史与现在的GDP走势模拟图（显示美国现在处于反弹初期）与相应的股票市场的走势模拟图。
美国次债危机后，美国工商业信贷的上涨（尽管经济学家认为这是工商业企业担心危机后难以获得信贷而提前贷款）也支持经济的反弹，另外，近期ISM制造业和服务业指数也出现小幅反弹。
对于欧洲经济，根据经济体周期错位理论，将在未来一两年受到美国经济衰退影响，从下图我们可以看到美国减速首先是通过对欧盟的出口和投资施加影响，然后才传导到欧盟的消费上，直观的理解就是一个消费者不会看到美国GDP降低就削减消费，而是当美国GDP降低影响到欧洲出口和投资，进而影响到欧洲就业和工资水平，消费者口袋里的钱减少时才会开始削减消费。
但对中国又不太一样，虽然国际经济减速会通过影响中国出口增速传导到国内，但中国的投资增速的内生性因素却占主要，即使在01年美国经济衰退时期，投资增速依然强劲上扬。另外，本次由于全球经济减速的错位性（另外例子是海湾国家07年GDP增长为5.5，08年预计加速到6.4％）以及中国出口区域组合的分散性，中国进出口减速有望软着陆（08年1－5月，中国对巴西出口增长84％，对俄罗斯出口增长48％，对印度出口增长48％，对东盟出口增长33％），这将超出投资者预期。
二、金融变量决定全球通胀特征
对于全球经济减速的看法，投资者意见难以出现分歧，但是对于全球通胀的看法则争议性较大。
很多西方经济学家认为大宗商品和全球性的通胀是发展中国家造成的，因为需求旺盛，消费过多，而另外很多投资者认为大宗商品和全球（主要是发展中国家）通胀是美联储宽松的货币政策和美元贬值造成的。而我们接受后一个观点。因为这决定这轮大宗商品价格的上涨何时结束以及其持续性。
我们认为，通胀的最初源头可追述到02年美联储在“网络股泡沫”破灭后大幅降息导致的美元泛滥，其后在生产国的汇率管制、次级债危机等各种催化剂作用下，共同反应促成了今日之局面，具体可见下图：
通货膨胀主要发生在发展中国家。实际上，目前全球整体通胀看起来并不高，但是结构性差异巨大，发展中国家面临很高的通胀，而以美国为首的发达国家通胀并不高，根本不存在所谓的滞胀状态。我们认为主要原因是缺少议价能力的发展中国家承受了大宗商品价格上涨因素，目前来看，发展中国家很难继续承受高通货膨胀，只有两个选择，要么让自己进入严重衰退，但是短期通货膨胀可能并不下降（全球流动性还在），要么将通货膨胀传导到美国。
另外，由于发达国家中，食品等因素在通货膨胀编制中占比少，并且作为消费国，其传导链条更长，因此通货膨胀目前并不值得担心。相反，发展中国家的食品占CPI比重高，则值得担心。
通货膨胀的上涨主要归罪于大宗商品价格。但是我们认为发展中国家的需求只是一个炒作的理由，毕竟主要国家的工业生产和投资都在减速，包括，中国和印度。另外油价上涨本身也在遏制需求。
如果是因为中国的需求因素，自从2007年下半年中国的增长在减速，但是大宗商品等却出现一轮大幅度上涨，并且目前上涨的主要是石油。
如今决定短期通胀的关键在油价，而决定油价的关键在美元、供需和投机。从第一部分的分析来看，未来两年全球经济减速是比较确定的，而中国的投资需求在信贷紧缩和房地产市场低迷的情况下也会有所减速，因此，石油的需求增速应会有所缓解，从供给的角度来看，欧佩克国家的石油供给与油价相关性很大，由于前两年油价涨幅有所回落，导致欧佩克国家减产，这成为推升油价的重要因素，但今年油价的飙升有望刺激欧佩克增加供给。
另外高油价本身会带来大量替代能源，尽管原油开采短期难以大幅度提高，但是其他能源供给可以大幅度提高，而对于能源的需求却在减少。
我们认为目前油价的上涨是国际投机资金在套利。因为很多发展中国家对成品油价格进行了补贴和价格管制（比如亚洲国家中，马来西亚石油补贴占本国GDP8％，印度占3－5％，印度尼西亚4％），这带来套利空间。
从投机因素来看，原油价格继续上涨，众多发展中国家将无力对石油价格进行补贴，必然取消补助（目前已经开始），不过这让国内通胀率上升，因此不得不采取紧缩手段，但是这样的效果只具有短期性（我们判断2008年下半年大宗商品价格有望调整），经济下滑严重，但是通胀未必下降。紧缩政策更多在发展中小国，它们通胀压力过大。如果这些国家硬着陆，或许会使得发展中国家大国软着陆。
对于发展中国家大国，在高通胀成为必然的情况下，只要宏观政策不出现重大错误（过度紧缩），则经济仍然可能高速发展，比如1987－1994年的亚洲，在美国经济减速，CPI高企的情况下，经济仍然高速增长。
中国工业企业利润增长自从2004年以后受到成本影响远大于需求因素，采掘业利润与大宗商品价格走势呈高度正相关关系，而工业企业利润则与采掘业利润走势呈高度负相关关系，因此，在大宗商品价格上涨过程中，中国工业企业应该中低速增长，但是如果我们对下半年大宗商品走势判断正确，则工业企业利润增速应该略微提高（注：并没有考虑到需求因素）。但是考虑到通胀的长期性，只有产业升级，提高全球竞争力才是根本所在。
分析全球流动性=判断美联储何时紧缩
不过，全球流动性过剩的本质并没有改变，一旦美国经济恢复，在充裕流动性背景下，商品仍然是一个炒作题材。
不少经济学家认为控制通胀是美联储的首要目标，但实际上，除了70年代为了压制恶性通胀美联储曾经不惜让经济衰退将利率大幅提高到接近 20％那次以外的几次衰退，美联储都是将促进经济放在首位的，我们看到，一旦预期经济有衰退的迹象，即使核心通胀是处于上行通道，美联储也会毫不犹豫地选择降息来挽救经济。另外，本次次级债危机的发生虽然本因是房地产市场泡沫严重，但美联储加息引发的资金链断裂却成为直接导因，在房地产市场如此低迷，危机尚未度过时倘若贸然加息，无疑将可能导致更大危机爆发。另外虽然石油和食品价格涨幅较大，但尚未传导到核心通胀上，综合来看，美联储下半年执行中性偏松货币政策的可能性较大。
不少经济学家认为控制通胀是美联储的首要目标，但实际上，除了70年代为了压制恶性通胀美联储曾经不惜让经济衰退将利率大幅提高到接近 20％那次以外的几次衰退，美联储都是将促进经济放在首位的，我们看到，一旦预期经济有衰退的迹象，即使核心通胀是处于上行通道，美联储也会毫不犹豫地选择降息来挽救经济。另外，本次次级债危机的发生虽然本因是房地产市场泡沫严重，但美联储加息引发的资金链断裂却成为直接导因，在房地产市场如此低迷，危机尚未度过时倘若贸然加息，无疑将可能导致更大危机爆发。另外虽然石油和食品价格涨幅较大，但尚未传导到核心通胀上，综合来看，美联储下半年执行中性偏松货币政策的可能性较大。
长期来看，美联储紧缩货币的条件，要么在于本土出现严重的通货膨胀，目前看来不太可能。要么经济重新增长的趋势已经明确，主要体现在 1：就业市场稳定；2、住房市场见底反转；3、金融风险彻底解除。目前这些条件远不具备。
美元反弹对于大宗商品价格有一定抑制作用。主要的海外研究机构均已经判断美元被低估，只不过低估程度看法不一致，大概区间在20％－40％。短期美元在低位徘徊，下半年美元有望反弹，但是考虑到美国经济并没有复苏，难以确认长期反转。
三、全球减速下的股票比较：中国仍具吸引力
07－09年全球盈利减速，整体性投资机会减少，但是流动性并未减少，在这个背景下，投资者如何选择投资机会？是追随趋势还是反向投资？是追随商品价格热点还是寻找少人问津的机会？是发展中国家机会大还是发达国家机会大？
作为中国本土投资者，全球股票市场的投资机会选择应该跟本土市场投资机会进行比较，看是否存在更好的机会，同时这样也能确立中国机会在全球的位置。由于美日欧市场容量大，即使不存在整体性机会，也可能存在结构性机会容纳流动性，而其他市场，则更多在于整体性机会。
按照国别比较（见下面分析），我们认为显著的投资机会并不多。通过全球估值、业绩增长和经济体对比，我们认为只要中国宏观经济政策不出现大的错误，在中国股市已经大幅度调整风险基本释放的情况下，相对投资机会仍然非常高（在美国不出现重大投资机会下，热钱难以流出中国，只是流入中国的速度快慢而已）。
全球整体分析与分市场投资判断 全球股市的这轮上涨来自2003年初，新兴市场国家经济上涨，美国经济复苏，按照 MSCI 全球市场指数来看，从 2003 年上涨一倍，而上证指数如果按照 2003年年初1300－1400的水平，截至目前也只上涨一倍，只是波动水平远高于世界水平。这显得不合理。
即使2007年A股市场涨幅很大，但是由于A股市场2008年跌幅也很大，从2007年年初以来的全球各主要市场走势来看，除了波动性，A股市场走势表现也并不出众。
波动性表现全球领先，但是走势并不领先，我们认为和盈利表现并不相关，更多应该和新兴加转轨的市场容易受到宏观经济、金融和市场政策影响有关，以及受相应影响的投资者心态高度相关。
如果重新以中国A股为投资基准，分经济体比较投资机会，我们有如下研究判断：
美国股市下半年仅具有结构性机会。美国股票市场在经济增长不重新向上的情况下，很难有整体性的投资机会。即使短期市场因为从债券市场和外汇市场资金流入带来反弹机会，但是考虑到业绩预期仍在不断下调，股市需要不断筑底。但是由于1、估值便宜；2、汇率低估；3、经济政策调整迅速；4、机构已经显著低持美国股票等因素，下降空间应该有限。
在传统美国经济减速的情况下，有研究表明，高ROE类股（82％）、高相对强弱类股（74％）、股票回购类股（72％）、正收益惊奇类股（71％）、积极交易类股（69％）、低PEG类股（68％）可以超越标准500指数，数字为超越概率。而高端制造业（技术类股票），大型跨国公司，过度调整的浅周期类股也值得推荐。
欧洲股市机会很少。考虑到欧洲经济的减速（逐渐从小国传染到大国）和通胀率的上升，以及高估的汇率，整体性机会缺少。结构性来看，也缺少大的机会。日本股市具有短期机会。
日本经济整体上没有反转，但是短期资金流入明显，股市受到海外资金流推动存在短期交易性机会。
整体新兴市场，目前从资金流和信用利差等指标来看，仍具有一定投资价值，但是包括金砖四国，普遍面对通胀问题，因此，应该回避新兴市场小国。
对于亚太市场。我们选取 10 个主要的亚太国家作为比较对象，从经济，通胀，受油价、粮价冲击程度，利率，外汇储备，上市公司盈利及估值等方面来分析，我们认为中国股市仍最具投资价值。
首先从大家最担心的通胀来看，印尼和菲律宾面临的问题较为严重：首先是通胀高企，CPI已经接近或超过10；其次是核心通胀也开始受到影响；最后是这两个国家第一产业在GDP中占比较大，本可一定程度抵御全球粮食价格上涨的冲击，然而事实却相反，且食品在他们CPI中所占权重较大，这大大加重了我们对其通胀的担忧。
油价也是推动通胀上扬的重要因素，引发了不少亚洲国家纷纷给予财政补贴，虽然可以短期抑制物价上涨，然而却扭曲了石油价格机制，使得石油供需平衡难以实现，且由于政府财力的有限，也酝酿了较大风险。其中印尼和印度年油耗/年财政收入较高且是全额补贴，财政压力最大。
外汇储备作为一国货币的有力支撑，也是防范投资风险的一项考察指标，印尼和马来西亚外汇储备相对较少应留意风险，中国、印度、菲律宾和泰国四国一年内外汇储备增速巨大，必有一大部分是热钱贡献，而印度、 菲律宾两国外储也并不雄厚，一旦热钱撤离，仍旧会有风险。
从经济上来看，香港和新加坡工业产量年同比呈现减速迹象，这可能与这两个经济体外向性较强，与欧美经济体有较强联动有关。再从利率上看，虽然不少国家利率稍有上调，但与通胀比起来显然不及，多数国家都处于负利率状态。虽然不利于抑制通胀，但却一定程度抑制了热钱流入同时拉动经济。
最后从股市上来看，EPS 在未来两年增速较快的国家是中国、印度、印尼和韩国，PE估值较低的是马来西亚、菲律宾、韩国和泰国，PEG估值较低的国家是中国、印度、马来西亚、菲律宾和韩国。但综合前面的分析，印度、印尼、马来西亚、菲律宾的风险相对较大，中国和韩国则是相对具有投资价值的国家。
全球经济 07－09 年减速。在全球经济一体化与垂直整合背景下，美国经济率先减速，而其他经济体与之脱钩的观点目前看来并不能受到广泛认同。目前最流行的是全球经济体周期错位观点，由于不同经济体货币政策等因素的协调不一致，使得即使在全球经济减速背景下，不同经济体在不同阶段的周期性仍然具有差异性和错位性，在美国减速的时候，相当部分新兴市场国家经济在加速，而欧洲经济体的减速慢于美国，这带来结构性与差异性机会，也使得中国进出口的减速避免硬着陆。
美国下半年经济有望反弹，但是最早明年经济才能反转，关键看就业、消费和金融市场数据。同时下半年发展中国家小国经济减速迹象将越来 越明显，但是因为是高通胀紧缩减速，并不会造成传染性全球危机，这 也有助于大宗商品价格回落和中国经济的软着陆。
关于通货膨胀和大宗商品的上涨原因，投资者和经济学家争论不休，很 多认为是因为中国为代表的新增需求导致，这确实是一个重要因素，但 是极度宽松的美国货币政策则是更重要的原因。在美国经济重新增长之前，美国的货币政策紧缩几率很小，因此未来一段时间，大宗商品价格 很难出现反转性下跌，新兴市场的高通胀是常态。而发达国家处于产业 链最顶端，并不存在滞胀现象，更多应该理解为经济的周期性调整，通 货膨胀是发展中国家的特征。下半年如果发展中国家普遍采取紧缩政 策，则大宗商品价格有望回落，同时美元有望出现周期性反弹。我们认 为有色金属价格难以继续上升，如果发展中国家上调成品油价格或者取消补助，则原油价格会出现一定幅度的调整。
但是，只要美元走势不反转，美联储不大力紧缩流动性，高通胀仍然是 常态。在给定的这种背景下，发展中国家愿意经济高增长还是低增长并 不是一个选择题，但是仍然存在宏观政策犯错误的可能，特别是小国经 济。中国工业企业利润增长自从 2004 年以后受到成本影响远大于需求 因素，采掘业利润与大宗商品价格走势呈高度正相关关系，而工业企业 利润则与采掘业利润走势呈高度负相关关系，因此，在大宗商品价格上 涨过程中，中国工业企业应该中低速增长，但是如果我们对下半年大宗商品走势判断正确，则工业企业利润增速应该略微提高。
下半年，投资者越来越需要面对如何在全球经济减速下寻找投资机会。 整体上，按照国别比较，我们认为投资机会并不多：欧洲整体上、结构 上都难以找到好的投资机会。日本股市短期受到海外资金流推动，但是 受制于经济的不景气，存在机会，但是不大。对于美国股市，在全球经 济减速背景下容易成为避风港，但是机会仍然是结构性的，比如高ROE 类股票，技术类股票等。发展中国家普遍面对通胀问题，因此，应该回避小国。我们认为在全球缺乏机会的情况下，资本并不情愿流出中国， 而在估值重新与国际接轨的条件下，通过国际比较，中国股市相对投资机会仍然很高。
一、全球经济缓慢减速的特征
全球经济呈现垂直分工特征，发达国家作为消费国，新兴的发展中国家如中国、印度作为中间产品（和服务）的生产国，资源国家作为原材料提供国。
作为核心消费国的美国经济率先减速，整体来说，未来两年全球GDP增长会显著放缓，投资机会开始稀缺，在这种背景下，出现了两个投资理论，一个是其他经济体与美国脱钩的理论，目前来看，难以得到投资者认同；另外一个是近期流行的全球经济体周期错位理论。由于传导具有时滞及不同经济体货币政策的不一致，使得即使在全球经济减速的背景下，不同经济体在不同阶段的周期性仍然具有差异，在美国率先减速的时候，新兴市场国家经济（特别是能源和资源国，比如海湾国家）仍然加速，当美国经济反弹的时候，欧洲经济减速，这不仅平滑了全球经济的调整，还带来结构性与差异性的机会，同时使得中国进出口的减速避免硬着陆。
去年四季度至今，美国GDP增速已连续两个季度下滑，私人投资贡献已经为负，而消费贡献也连续下滑，根据前两次美国经济衰退的经验，我们可以发现在衰退前期都是私人投资最先开始反应，随之而来的，是个人消费开始减速，而到达衰退后期经济开始复苏时，则是个人消费最先反应，然后才带动私人投资的复苏。对美国经济来说，个人消费和私人投资两部分构成所占比重巨大，是拉动经济复苏的主要动力，而净出口和政府消费，由于占比较小，即使在衰退期间有较快的增速，也无法承担拉动经济走出衰退的重任，仅是反弹因素。
因此，美国经济何时能复苏，最关键的还在于个人消费何时能恢复，美国个人消费从大类来看可分为耐用品，非耐用品和服务等子项，由下图可以得出两个推论：第一，至今为止，耐用品和非耐用品的消费增速已经低于01年经济衰退时的消费增速，虽然服务类消费增速并没有明显下降，但我们从前期衰退时的表现可以看到它是一个滞后变量，未来下行的风险较大；第二，耐用品消费作为对经济状况最为敏感的消费，迄今为止还没有反转的迹象。
从消费者信心指数上看，无论是美咨商局还是密歇根大学的消费者信心调查结果都显示，现在的消费者预期状况要远远比 01 年的衰退更为糟糕，甚至比 90－91年的衰退也有过之而无不及。
房地产市场的恢复也是消费恢复的重要指标，但无论从房地产市场还是房地产股来看，距离经济的恢复尚有时日。
但是，这并不代表调整过程中没有反弹，借用美国经济学家若各夫根据历史上的研究，美国的恢复或许呈现W底特征，他将美国最近的四个经济危机和历史上最大的五个金融危机进行对比，支持这个判断。下面两张图分别是历史与现在的GDP走势模拟图（显示美国现在处于反弹初期）与相应的股票市场的走势模拟图。
美国次债危机后，美国工商业信贷的上涨（尽管经济学家认为这是工商业企业担心危机后难以获得信贷而提前贷款）也支持经济的反弹，另外，近期ISM制造业和服务业指数也出现小幅反弹。
对于欧洲经济，根据经济体周期错位理论，将在未来一两年受到美国经济衰退影响，从下图我们可以看到美国减速首先是通过对欧盟的出口和投资施加影响，然后才传导到欧盟的消费上，直观的理解就是一个消费者不会看到美国GDP降低就削减消费，而是当美国GDP降低影响到欧洲出口和投资，进而影响到欧洲就业和工资水平，消费者口袋里的钱减少时才会开始削减消费。
但对中国又不太一样，虽然国际经济减速会通过影响中国出口增速传导到国内，但中国的投资增速的内生性因素却占主要，即使在01年美国经济衰退时期，投资增速依然强劲上扬。另外，本次由于全球经济减速的错位性（另外例子是海湾国家07年GDP增长为5.5，08年预计加速到6.4％）以及中国出口区域组合的分散性，中国进出口减速有望软着陆（08年1－5月，中国对巴西出口增长84％，对俄罗斯出口增长48％，对印度出口增长48％，对东盟出口增长33％），这将超出投资者预期。
二、金融变量决定全球通胀特征
对于全球经济减速的看法，投资者意见难以出现分歧，但是对于全球通胀的看法则争议性较大。
很多西方经济学家认为大宗商品和全球性的通胀是发展中国家造成的，因为需求旺盛，消费过多，而另外很多投资者认为大宗商品和全球（主要是发展中国家）通胀是美联储宽松的货币政策和美元贬值造成的。而我们接受后一个观点。因为这决定这轮大宗商品价格的上涨何时结束以及其持续性。
我们认为，通胀的最初源头可追述到02年美联储在“网络股泡沫”破灭后大幅降息导致的美元泛滥，其后在生产国的汇率管制、次级债危机等各种催化剂作用下，共同反应促成了今日之局面，具体可见下图：
通货膨胀主要发生在发展中国家。实际上，目前全球整体通胀看起来并不高，但是结构性差异巨大，发展中国家面临很高的通胀，而以美国为首的发达国家通胀并不高，根本不存在所谓的滞胀状态。我们认为主要原因是缺少议价能力的发展中国家承受了大宗商品价格上涨因素，目前来看，发展中国家很难继续承受高通货膨胀，只有两个选择，要么让自己进入严重衰退，但是短期通货膨胀可能并不下降（全球流动性还在），要么将通货膨胀传导到美国。
另外，由于发达国家中，食品等因素在通货膨胀编制中占比少，并且作为消费国，其传导链条更长，因此通货膨胀目前并不值得担心。相反，发展中国家的食品占CPI比重高，则值得担心。
通货膨胀的上涨主要归罪于大宗商品价格。但是我们认为发展中国家的需求只是一个炒作的理由，毕竟主要国家的工业生产和投资都在减速，包括，中国和印度。另外油价上涨本身也在遏制需求。
如果是因为中国的需求因素，自从2007年下半年中国的增长在减速，但是大宗商品等却出现一轮大幅度上涨，并且目前上涨的主要是石油。
如今决定短期通胀的关键在油价，而决定油价的关键在美元、供需和投机。从第一部分的分析来看，未来两年全球经济减速是比较确定的，而中国的投资需求在信贷紧缩和房地产市场低迷的情况下也会有所减速，因此，石油的需求增速应会有所缓解，从供给的角度来看，欧佩克国家的石油供给与油价相关性很大，由于前两年油价涨幅有所回落，导致欧佩克国家减产，这成为推升油价的重要因素，但今年油价的飙升有望刺激欧佩克增加供给。
另外高油价本身会带来大量替代能源，尽管原油开采短期难以大幅度提高，但是其他能源供给可以大幅度提高，而对于能源的需求却在减少。
我们认为目前油价的上涨是国际投机资金在套利。因为很多发展中国家对成品油价格进行了补贴和价格管制（比如亚洲国家中，马来西亚石油补贴占本国GDP8％，印度占3－5％，印度尼西亚4％），这带来套利空间。
从投机因素来看，原油价格继续上涨，众多发展中国家将无力对石油价格进行补贴，必然取消补助（目前已经开始），不过这让国内通胀率上升，因此不得不采取紧缩手段，但是这样的效果只具有短期性（我们判断2008年下半年大宗商品价格有望调整），经济下滑严重，但是通胀未必下降。紧缩政策更多在发展中小国，它们通胀压力过大。如果这些国家硬着陆，或许会使得发展中国家大国软着陆。
对于发展中国家大国，在高通胀成为必然的情况下，只要宏观政策不出现重大错误（过度紧缩），则经济仍然可能高速发展，比如1987－1994年的亚洲，在美国经济减速，CPI高企的情况下，经济仍然高速增长。
中国工业企业利润增长自从2004年以后受到成本影响远大于需求因素，采掘业利润与大宗商品价格走势呈高度正相关关系，而工业企业利润则与采掘业利润走势呈高度负相关关系，因此，在大宗商品价格上涨过程中，中国工业企业应该中低速增长，但是如果我们对下半年大宗商品走势判断正确，则工业企业利润增速应该略微提高（注：并没有考虑到需求因素）。但是考虑到通胀的长期性，只有产业升级，提高全球竞争力才是根本所在。
分析全球流动性=判断美联储何时紧缩
不过，全球流动性过剩的本质并没有改变，一旦美国经济恢复，在充裕流动性背景下，商品仍然是一个炒作题材。
不少经济学家认为控制通胀是美联储的首要目标，但实际上，除了70年代为了压制恶性通胀美联储曾经不惜让经济衰退将利率大幅提高到接近 20％那次以外的几次衰退，美联储都是将促进经济放在首位的，我们看到，一旦预期经济有衰退的迹象，即使核心通胀是处于上行通道，美联储也会毫不犹豫地选择降息来挽救经济。另外，本次次级债危机的发生虽然本因是房地产市场泡沫严重，但美联储加息引发的资金链断裂却成为直接导因，在房地产市场如此低迷，危机尚未度过时倘若贸然加息，无疑将可能导致更大危机爆发。另外虽然石油和食品价格涨幅较大，但尚未传导到核心通胀上，综合来看，美联储下半年执行中性偏松货币政策的可能性较大。
不少经济学家认为控制通胀是美联储的首要目标，但实际上，除了70年代为了压制恶性通胀美联储曾经不惜让经济衰退将利率大幅提高到接近 20％那次以外的几次衰退，美联储都是将促进经济放在首位的，我们看到，一旦预期经济有衰退的迹象，即使核心通胀是处于上行通道，美联储也会毫不犹豫地选择降息来挽救经济。另外，本次次级债危机的发生虽然本因是房地产市场泡沫严重，但美联储加息引发的资金链断裂却成为直接导因，在房地产市场如此低迷，危机尚未度过时倘若贸然加息，无疑将可能导致更大危机爆发。另外虽然石油和食品价格涨幅较大，但尚未传导到核心通胀上，综合来看，美联储下半年执行中性偏松货币政策的可能性较大。
长期来看，美联储紧缩货币的条件，要么在于本土出现严重的通货膨胀，目前看来不太可能。要么经济重新增长的趋势已经明确，主要体现在 1：就业市场稳定；2、住房市场见底反转；3、金融风险彻底解除。目前这些条件远不具备。
美元反弹对于大宗商品价格有一定抑制作用。主要的海外研究机构均已经判断美元被低估，只不过低估程度看法不一致，大概区间在20％－40％。短期美元在低位徘徊，下半年美元有望反弹，但是考虑到美国经济并没有复苏，难以确认长期反转。
三、全球减速下的股票比较：中国仍具吸引力
07－09年全球盈利减速，整体性投资机会减少，但是流动性并未减少，在这个背景下，投资者如何选择投资机会？是追随趋势还是反向投资？是追随商品价格热点还是寻找少人问津的机会？是发展中国家机会大还是发达国家机会大？
作为中国本土投资者，全球股票市场的投资机会选择应该跟本土市场投资机会进行比较，看是否存在更好的机会，同时这样也能确立中国机会在全球的位置。由于美日欧市场容量大，即使不存在整体性机会，也可能存在结构性机会容纳流动性，而其他市场，则更多在于整体性机会。
按照国别比较（见下面分析），我们认为显著的投资机会并不多。通过全球估值、业绩增长和经济体对比，我们认为只要中国宏观经济政策不出现大的错误，在中国股市已经大幅度调整风险基本释放的情况下，相对投资机会仍然非常高（在美国不出现重大投资机会下，热钱难以流出中国，只是流入中国的速度快慢而已）。
全球整体分析与分市场投资判断 全球股市的这轮上涨来自2003年初，新兴市场国家经济上涨，美国经济复苏，按照 MSCI 全球市场指数来看，从 2003 年上涨一倍，而上证指数如果按照 2003年年初1300－1400的水平，截至目前也只上涨一倍，只是波动水平远高于世界水平。这显得不合理。
即使2007年A股市场涨幅很大，但是由于A股市场2008年跌幅也很大，从2007年年初以来的全球各主要市场走势来看，除了波动性，A股市场走势表现也并不出众。
波动性表现全球领先，但是走势并不领先，我们认为和盈利表现并不相关，更多应该和新兴加转轨的市场容易受到宏观经济、金融和市场政策影响有关，以及受相应影响的投资者心态高度相关。
如果重新以中国A股为投资基准，分经济体比较投资机会，我们有如下研究判断：
美国股市下半年仅具有结构性机会。美国股票市场在经济增长不重新向上的情况下，很难有整体性的投资机会。即使短期市场因为从债券市场和外汇市场资金流入带来反弹机会，但是考虑到业绩预期仍在不断下调，股市需要不断筑底。但是由于1、估值便宜；2、汇率低估；3、经济政策调整迅速；4、机构已经显著低持美国股票等因素，下降空间应该有限。
在传统美国经济减速的情况下，有研究表明，高ROE类股（82％）、高相对强弱类股（74％）、股票回购类股（72％）、正收益惊奇类股（71％）、积极交易类股（69％）、低PEG类股（68％）可以超越标准500指数，数字为超越概率。而高端制造业（技术类股票），大型跨国公司，过度调整的浅周期类股也值得推荐。
欧洲股市机会很少。考虑到欧洲经济的减速（逐渐从小国传染到大国）和通胀率的上升，以及高估的汇率，整体性机会缺少。结构性来看，也缺少大的机会。日本股市具有短期机会。
日本经济整体上没有反转，但是短期资金流入明显，股市受到海外资金流推动存在短期交易性机会。
整体新兴市场，目前从资金流和信用利差等指标来看，仍具有一定投资价值，但是包括金砖四国，普遍面对通胀问题，因此，应该回避新兴市场小国。
对于亚太市场。我们选取 10 个主要的亚太国家作为比较对象，从经济，通胀，受油价、粮价冲击程度，利率，外汇储备，上市公司盈利及估值等方面来分析，我们认为中国股市仍最具投资价值。
首先从大家最担心的通胀来看，印尼和菲律宾面临的问题较为严重：首先是通胀高企，CPI已经接近或超过10；其次是核心通胀也开始受到影响；最后是这两个国家第一产业在GDP中占比较大，本可一定程度抵御全球粮食价格上涨的冲击，然而事实却相反，且食品在他们CPI中所占权重较大，这大大加重了我们对其通胀的担忧。
油价也是推动通胀上扬的重要因素，引发了不少亚洲国家纷纷给予财政补贴，虽然可以短期抑制物价上涨，然而却扭曲了石油价格机制，使得石油供需平衡难以实现，且由于政府财力的有限，也酝酿了较大风险。其中印尼和印度年油耗/年财政收入较高且是全额补贴，财政压力最大。
外汇储备作为一国货币的有力支撑，也是防范投资风险的一项考察指标，印尼和马来西亚外汇储备相对较少应留意风险，中国、印度、菲律宾和泰国四国一年内外汇储备增速巨大，必有一大部分是热钱贡献，而印度、 菲律宾两国外储也并不雄厚，一旦热钱撤离，仍旧会有风险。
从经济上来看，香港和新加坡工业产量年同比呈现减速迹象，这可能与这两个经济体外向性较强，与欧美经济体有较强联动有关。再从利率上看，虽然不少国家利率稍有上调，但与通胀比起来显然不及，多数国家都处于负利率状态。虽然不利于抑制通胀，但却一定程度抑制了热钱流入同时拉动经济。
最后从股市上来看，EPS 在未来两年增速较快的国家是中国、印度、印尼和韩国，PE估值较低的是马来西亚、菲律宾、韩国和泰国，PEG估值较低的国家是中国、印度、马来西亚、菲律宾和韩国。但综合前面的分析，印度、印尼、马来西亚、菲律宾的风险相对较大，中国和韩国则是相对具有投资价值的国家。
海外资金流入并非资金过剩的真实成因
中国经济运行中存在的资金相对过剩问题并非由海外资金流入所引致，在对冲巨额外汇储备时央行也并不是主要通过发行货币的方式，国内CPI的上行与货币投放并无直接因果关系
王国刚
资金相对过剩的成因是什么，换句话说，是什么机制造成了一部分资金处于过剩状态？对此，海内外大多数学者和机构都认为，中国经济运行中存在的流动性过剩是由国际因素所引致的。具体来看，又分为两种：其一，认为是在全球流动性过剩背景下，一些国际热钱寻求投资机会，通过各种渠道(合法的和非合法的)流入中国，由此，造成了中国的流动性过剩。其二，认为是由于中国多年来的对外贸易顺差，大量外汇流入国内。由于这些外汇在国内不可投入使用，需要从央行兑换人民币资金，因此促使央行在增加外汇储备的同时投放了过多的人民币资金，造成流动性过剩。这两种看法的共同点在于，它们都认为，中国经济运行中的流动性过剩是由外生变量引致的。果真如此吗？
“全球流动性过剩”命题缺乏基本论证
“全球流动性过剩”虽然为许多人所引用并作为论证相关论题的前提或依据，但它本身却是一个缺乏最基本论证的命题。首先，从美国、英国、法国、德国、日本等发达国家的情况看，是否存在一种能够令商业银行等存贷款金融机构将资金搁在账上闲置(即不投入使用)的机制？在这些国家中，根据法律规定，放款(不论是贷款还是购买证券或是其他方式运用)是商业银行等存贷款金融机构的法定权利，没有任何一个监管部门可以下令禁止它们放款，而出于市场竞争和经营效率考虑，各家金融机构又总是努力将每一笔资金充分使用，因此，对这些国家来说，不存在资金的流动性过剩问题。其次，这些发达国家不仅没有资金流动性过剩问题，而且金融市场上各个经济主体的资金并不充裕。利率理论指出，当金融市场的资金紧缺时，利率呈上行走势；当金融市场的资金充裕时，利率呈下行走势。数据显示，2004年8月以后，美国的隔夜拆借利率快速上行。在此后长达3年左右的时间内，美元、英镑、欧元和日元的利率总体走势呈上行趋势。这说明，在这些国家中并不存在资金充裕的现象，更不用说流动性过剩了。另一方面，这些国家的金融市场是一个国际性市场，如果在其他的国际金融市场中存在着资金充裕状况，则过多的资金在寻求较高利率过程中将自然流向这些发达国家并由此抑制利率的上行，但事实上，这种现象并没有发生。另外，如果金融市场资金充裕，那么，在这些发达国家中就必然存在着比较严重的通货膨胀现象，但从2000年至2007年7月的7年多时间内，以2000年为100计算的CPI上涨率，美国为120.81、欧元区为116.6、日本为98.01，美国的年均数不足3个百分点，这恐怕很难牵扯入通货膨胀范畴，更不用说日本的CPI呈现下落走势了。再次，一些人以近年来国际市场上的原油、铜、铁矿石和黄金等的价格上扬为例，强调这是资金过剩引致的；也有人以国际热钱涌动、寻找投资机会为例，强调这部分资金属于过剩资金。但这些看法都将“资金过剩”与“资金充裕”相混了。金融市场中的资金充裕是已投入使用或正在使用的资金，对任何的资金持有者来说，这部分资金都不是“闲置”、“无效率”的；过剩资金是没有投入使用(更不是正在使用)的资金，它处于闲置、无效率状态中。由此，国际市场中的原油、铜、铁矿石和黄金的价格上扬，即便排除其他影响因素，从资金面上说，至多只是由资金充裕带来的需求强劲所引致的后果。它既不是资金过剩的结果，也无法证明“资金过剩”现象的存在。最后，假定在主要发达国家中存在着资金过剩现象，那么，在2007年 8月美国次贷危机发生以后，这种资金过剩格局怎么转变成了资金紧缺格局，以至于欧洲央行、美联储等需要动用巨额资金投放金融市场来缓解相关金融机构的流动性危机？显然，逻辑关系不顺。
外贸顺差并不导致资金过剩
以外贸顺差为据来证明中国经济运行中资金过剩的海内外学者较多。其基本逻辑是，外贸顺差引致央行在对冲外汇资产中投放大量的货币，由此，引致资金过剩。按照西方的学者分析，这种现象的发生将产生三个方面的严重后果：一是央行货币政策目标的偏离。货币政策本应以维护币值稳定为目标，但在发生巨额贸易顺差的条件下，央行投放货币的目标转向对冲外汇占款(对应地增加外汇储备)；在外贸顺差持续巨额增加的过程中，央行的货币政策被动地对冲外汇占款，其独立性以及宏观调控功能受到较强的制约。二是随着货币投放量的增加，流通中的货币必然超过商品交易所需数量，由此，信贷过快增长、投资高速增长的传导必然引致通货膨胀和经济过热。由于外贸顺差是一个持续过程，因此，这种信贷过速增长、投资高速增长、通货膨胀和经济过热都将互为因果并愈演愈烈，进入恶性循环。三是在这样的背景下，经济社会正常的秩序被打乱了，由此，不仅存在着发生金融危机、经济危机的极大风险，而且增加了引发社会危机的可能性。要避免这些结果的发生，就必须减少贸易顺差，实现国际收支中的“经常项目”和 “资本与金融项目”的双平衡。但是，这些推论存在着一系列值得进一步分析和商榷之处。
首先，从外贸顺差的资金流程来看，在净出口的条件下，外贸企业获得了净外汇收入，但由于它们并不在央行开户和结算，所以，也就不可能直接将这些外汇资产卖给央行，与此对应，央行也不可能通过向这些外贸企业购汇而投放货币。在中国实践中，实行意愿结汇制度以来，外贸企业获得的外汇最初存放于它们的商业银行账户中。假定，商业银行体系中共有1 万亿元人民币货币资产，某月外贸企业的外汇收入达5000亿元人民币，它们均存入了该外贸企业的开户行，由此，反映在商业银行的资产负债表中就是：左栏“负债”增加5000亿元外汇存款、右栏“资产”增加5000亿元外汇资产，即商业银行体系中的资产增加到1.5万亿元。如果外贸企业需要将这些外汇存款兑换为人民币资金，则兑换过程是，商业银行以 5000亿元人民币资产兑换外贸企业的5000亿元外汇存款，兑换后，商业银行体系中原先的1万亿元货币资产转变为5000 亿元的货币资产和5000亿元的外汇资产，但因外贸企业将外汇存款兑换为人民币后，不可能将这些资金立即取用，所以，依然以存款方式暂停在商业银行体系的账户中，所以，商业银行体系中的“资产方”依然有着1万亿元的人民币货币资产，所不同的是“负债方”的5000亿元外汇存款转变成了5000亿元的人民币存款。在这个过程中，央行并不需要投入任何数量的人民币。
在中国境内，商业银行体系中的外汇资产不能直接使用，所以，商业银行有着将外汇资产兑换成人民币资产的内在要求。由于对商业银行体系来说，商业银行彼此间将外汇资产兑换为人民币资产是没有意义的(即不可能减少商业银行体系中的外汇资产，也不可能将商业银行体系中的外汇资产转变为人民币资产)，所以，它们只能与央行兑换。央行与商业银行之间的外汇兑换至少有着两种机制：一是央行通过发行人民币，从商业银行手中换取外汇；二是央行通过从商业银行手中换取人民币，然后，再将这些人民币与商业银行兑换外汇。2003年以来，中国实践中用的主要是后一个机制，即中国人民银行先通过提高法定存款准备金率或向商业银行发行央行票据(或这两种方法同时运用)，从商业银行体系中获得人民币资金，然后再向商业银行购买外汇资产。具体来看，假定央行通过提高法定存款准备金率(或发行央行票据)从商业银行体系中获得了5000亿元人民币资金，由此，商业银行体系资产结构由原先的“1万亿元货币资产＋5000亿元外汇资产”转变为“5000 亿元货币资产＋5000亿元外汇资产＋5000亿元对央行的债权”，然后，央行再用5000亿元人民币资金从商业银行体系中购买5000亿元外汇资产，结果是，商业银行体系中的资产结构转变为“1万亿元货币资产＋5000亿元对央行的债权”，央行的资产负债表中左栏“负债”增加了5000亿元的商业银行存款、右栏“资产”增加了5000亿元的外汇资产。在这个过程中，央行实现了外汇占款的对冲，但并不需要发行任何数量的人民币。
从统计数据中可见，2004～2007年的4年间，在中国人民银行资产负债表中，“资产方”的“外汇”数额从4.6万亿元增加到11.5万亿元，绝对值增加了69228.72亿元，但同期“负债方”的“货币发行”数额仅从2.3万亿元增加到3.3万亿元，绝对值增加了9867.58亿元。4年间货币发行增加了9000多亿元，年均不足2500亿元，仅能满足GDP增长过程中对货币增加的需求，远不足以对冲外汇储备的增加值。这说明，在外汇储备快速增加中，中国主要不是通过发行货币来对冲外汇占款的。同时可看到，“负债方”的“金融机构存款”和“发行债券”数额快速增加。“金融机构存款”主要由法定准备金所构成(大于法定准备金的部分为超额准备金)，“发行债券”的市场名称为央行票据。这两项的数额分别从3.6万亿元增加到6.8万亿元、 1.1万亿元增加到3.4万亿元，绝对值分别增加了32743.03亿元和23390.12亿元。这是对冲外汇占款的主要资金来源，因此，中国对冲外汇占款主要是通过从商业银行体系中获取人民币资金来实现的。既然如此，也就不存在西方学者所认为的一系列严重现象的发生。
其次，从央行投放的人民币走势来看，如果中国人民银行主要通过发行货币来对冲外汇占款，那么，受各月之间对冲外汇数量不同的影响，每年各月间的人民币发行量走势一定是波浪起伏且快速上行的。但是，除年初受元旦、春节影响货币发行量较大外，每年各月流通中的现金并没有因外汇储备的月度增加状况不同而呈现大起大伏的波浪式上行。这说明，每年各月间的外汇储备增加主要不是靠发行货币来对冲的。
有人用基础货币的增加来证明央行投放货币量的增加。这里存在着一个对基础货币内涵的把握问题。基础货币(又称“高能货币”等)通常由央行发行的现金和商业银行等金融机构在央行的债权两部分构成。由于在西方国家央行不向商业银行等金融机构发行央行票据，因此，它们的基础货币在央行资产负债表中由现金和商业银行等金融机构在央行的存款两部分构成。在中国，2003年以来，央行向商业银行等金融机构发行了大量央行票据，由此，基础货币由央行投放的现金、商业银行等金融机构在央行存款和央行票据三部分构成。在这三部分中，除现金属于央行投放的货币外，其他两部分是央行运用法定存款准备金工具和发行央行票据从商业银行体系中收取的货币。这些货币即便在央行用来向商业银行体系购买外汇资产的场合，也不属于央行的货币投放范畴，因此，除现金之外的基础货币增加不足以说明在经济运行中央行投放的货币量增加，它至多能够证明央行运用的货币政策工具缺乏紧缩效应。
最后，从物价走势看，2007年3月以来，中国经济运行中发生了物价快速上行的走势，一些人以此为据，认为是因外汇储备增加背景下央行投放过多货币所引致的，但这不符合事实。 2007年3月份以来，中国的CPI突破了3%的关口，11月份达到了最高点6.9%，2008年2月份进一步达到了8.7%。但是，要证明这是由货币投放过多引致的物价上扬，需要回答两个基本问题：其一，在中国，外贸顺差从而外汇储备快速增加并非只是 2007年的现象，那么，在2005年和2006年外贸顺差加速增长和外汇储备快速增加的背景下，为什么CPI大部分月份在2%以下运行？其二，2007年3月份以后的CPI上涨是否由各种物价的普遍上涨或是某些物价(如食品类)上涨所致？数据显示，引致 CPI上涨的主要成因在于肉禽及其制品的价格快速上行；考察统计数据可以进一步看出，除居住价格较快上行外，衣着、交通运输、服务和娱乐文化用品及服务的价格呈下落走势，家庭设备用品及服务，虽受国际市场的原油、铜、铁矿石、铝和黄金等价格快速上涨的影响，但其价格上行幅度也仅在2%左右。因此，如果不是简单地拿CPI数据进行论证，而是具体地分析CPI中各个构成部分的价格走势，就无法得出如下结论，即2007年之后中国经济运行中的CPI快速上行是货币投放过多所引致的。与此对应，更无法证明，这种货币投放过多是由外贸顺差快速增长引致。正是因为如此，2007年尽管央行先后采取了10次提高法定存款准备金率、6次提高存贷款利率和发行巨额央行票据等措施，CPI依然居高不下且继续上行。
总之，中国经济运行中存在的资金相对过剩不是由海外资金流入引致的，它实际上是由中国的国内因素引致的，即内生的。-
作者系中国社会科学院金融研究所副所长
(cfhttp://finance.jrj.com.cn/news/2008-07-22/000003860106.html)
戴相龙：参与国际资本流动 创新直接融资平台
《中国金融》第13期封面文章：戴相龙：参与国际资本流动 创新直接融资平台
全国社会保障基金理事会理事长 戴相龙
2007年6月，天津市政府、全国工商联和美国企业成长协会，在天津市联合举办了第一届“中国企业国际融资洽谈会”。在洽谈会开幕式上，我提出了中国企业国际融资洽谈会的主题是：参与全球资本流动，创新直接融资平台，服务企业健康成长，促进区域协调发展。洽谈会发展方向是：创立具有国际水准、符合中国实际的直接融资会议和平台。经过大家共同努力，第一届洽谈会取得了圆满成功。
一年后，上述三家又共同主办了第二届洽谈会。这次洽谈会是在国务院批复同意天津市滨海新区综合配套改革总体方案、国际资本流动空前活跃的新形势下召开的。与上届洽谈会相比，这一届洽谈会规模更大，专业论坛更多，企业与资本对接的方式更加灵活有效。这是一个务实创新的洽谈会。
当前国际资本流动的数量、主要渠道和主要特点
应当说，各方面人士，都很关心参与国际资本流动，促进国际资本与企业对接。为此，我们应当了解当前国际资本流动的基本情况。
国际资本流动是指资本在国家(地区)与国家(地区)之间的转移，包括国际资本流入和流出两个方面。国际资本流动有利于世界经济的发展。过去的20年里，全球GDP年均增长3.5%，国际贸易年均增长7%，国际资本流动年均增长14%。2007年，国际资本流动总额已达到1.5万亿美元，创造了又一个新的历史纪录。
20世纪80年代，国际资本流动主要渠道，是由银行信贷和国际债券组成的债权流动。20世纪90年代，国际资本流动主要渠道，是由直接投资和证券投资组成的股权流动。在发达国家的国际资本流动中，有75%以上是直接投资，跨国并购成为直接投资的重要方式。2006年，全球跨国并购近9000亿美元，比上年增长23%。在直接投资迅速扩大同时，国际证券投资也成为股权流动的重要形式。
当前，国际资本流动呈现了新特点。一是国际资本流入发展中国家的数量占总量的比例逐年上升。这个比例，2000年为 18.2%，2003年为30.7%，2005年上升到36.5%。二是国际资本流动有力地推动了世界各国产业结构调整。20世纪90年代以来，国际资本流动从资源开发和劳动密集型产业向资本和知识密集型产业转移，由制造业向高新技术产业和现代服务业转移。国际资本流向现代服务业的比例，20世纪70年代占25%，90年代占50%，2005年上升到60%以上。
进一步提高我国利用外资的质量和水平
改革开放以来，我国大量引用外资，对我国经济发展发挥了重大作用。截至2008年4月，我国累计引用外资直接投资近8000 亿美元，预测引进外资存量为5000亿美元，全球500强企业已有近400家在华设立企业或从事其他业务活动。到2007年年底，已有52家境外机构获得QFII资格，现已核定额度100多亿美元，预定投资额度300亿美元。外资对中国金融企业的投资也迅速扩大，2006年，外资对中国11家银行、2家保险公司入股178亿美元。到2007年年底，中国共有7家中外合资证券公司，28家中外合资证券投资基金管理公司，其中，有19家外资股权达到 40%以上。
但是，我国引进外资还存在不少问题。利用外资总量在全球的排序、利用外资占全球外资的比例、利用外资占我国GDP的比例都有所下降。而且，利用外资的方式单一。2000年，全球跨国并购约占全球外国直接投资流入额的81%，而在我国外资并购虽然逐年上升，但到2007年仅占实际利用外资的2.8%。
到2020年，我国要全面建成小康社会。到21世纪中期，我国要达到中等发达国家水平。为此，要继续扩大利用外资。同时，我们要创新运用外资的方式，吸引更多外资对中国企业并购投资。为此，要加大对企业股份制改革力度，发展产权交易市场，为并购投资创造条件。同时，完善对QFII的审批管理办法，在逐步扩大我国证券市场容量的同时，积极吸引外资进入我国资本市场。
积极扩大中国对外投资
中国已有条件扩大对外投资。中国人均GDP已超过2700美元，沿海省市已超过5000美元。按国际资本流动规律，中国已有能力开始扩大对外投资。截至2006年年底，中国对外净债权达到6621亿美元。2007年中国国际收支“双顺差”，合计4453 亿美元，估计2007年中国对外净债权又会大幅度上升。今年3 月，中国外汇储备达到1.68万亿美元，占全球外汇储备的24%，居民储蓄、商业保险资金、社会保险基金总量迅速上升，都为中国扩大对外投资创造了条件。
中国政府正在为扩大对外投资创造宽松的环境，对外投资正在迅速增长。2007年，中国企业对外直接投资余额(非金融部分)已达到900亿美元，当年增加187亿美元。2006年和2007 年，有7家银行等金融机构已完成或基本完成对海外金融并购10 起，涉及金额近250亿美元。据一个国际研究机构发布的数据显示，2008年以来，中国企业已进行了102起海外并购，占整个亚洲地区(除日本)的45%，而2007年只占16%。涉及金额321 亿美元，已超过2007年的260亿美元。另外，中国金融业对外投资不断扩大。到2007年年底，已批准设立50多家QDII向外国投资证券产品，净汇出资金303亿美元。按《保险法》规定，商业保险企业可用其资产的15%对外进行投资。我国政府已批准设立中国投资公司，该公司对外投资能力可达800亿美元，已实际投资130亿美元。全国社保基金的一部分，也可用于对外投资。中国外汇管理局掌握巨额外汇储备，这些外汇储备主要投资于资信好、流动性强的产品。但是，按国际惯例，也完全可以安排一部分资金投资工商企业和基金。随着我国经济实力增强，国际资本对外开放，中国的资本流出必然会加大。不久的将来，中国也将成为对外投资的大国。天津市举办中国企业国际融资洽谈会，不只是为了将外资引入中国，同时也让国内外金融机构看到这个大趋势，帮助中国投资者扩大对外国的投资，促进国际资本在中国与外国之间实现依法、有序、双向、共赢的流动。
加快天津滨海新区综合配套改革，充分发挥股权投资基金在直接融资中的作用
我国金融改革已取得很大成绩，直接融资比例不断提高。 2001～2006年，直接融资筹资额与同期银行贷款增加额之比，最低为2.1%，最高为9.5%，2007年例外猛升到17.5%。到2007 年，沪深股市市值达到32.7万亿元，相当于全国GDP的132%，债券市场总资产8.7万亿元，基金资产净值为3.28万亿元，产业投资基金试点已取得了进展。但是，总的看，我国直接融资数额小，比例低。而且，直接融资又集中于股票证券，企业债券的发行数量较少，股权基金投资才处于起步阶段。由于直接融资比例过低，间接融资比例过高，导致社会资金使用效率偏低。2007 年，中国每创造100元GDP，需占用货币供应量160元，而美国只要80多元。
2006年，我国政府把推进天津滨海新区开发开放作为国家发展战略，批准天津滨海新区为全国综合配套改革试验区。天津金融改革的重点，是扩大直接融资，推进金融企业综合经营，深化外汇管理体制改革。努力把天津建设成为全国产业投资基金的发行、交易、管理基地，在办好现有北方产权交易中心基础上，创造条件建设未上市公众公司股权交易市场(OTC)，创建中国和境外资本双向流动的融资平台。
天津滨海新区的上述改革，已经取得明显成效。今年3月，国务院已批复同意天津滨海新区综合配套改革总体方案。2005 年底，已成立全国第一家数额最大的渤海产业基金及其管理公司，至今已成立近100家股权投资基金及管理公司、创业投资公司，成为中国基金类机构集中的少数几个城市之一。2007年7 月，全国第一家天津股权投资基金协会宣告成立。同时，天津市已创建北方商业学院，创办了《资本交易》杂志，加速了基金管理人才的培养。
深化金融改革，扩大直接投融资，要解决的问题很多。我很赞同本届会议的安排，集中讨论股权投资基金及与此相关的问题。中国的基金融资共分三部分。一是证券投资基金，已有专项法律和相当规模。至今已批准成立61家基金管理公司，设立300 多家基金。二是创业投资基金，已制定政府规章，但基金规模不大。三是产业投资基金。1997年国家已提出制定产业投资基金管理办法，2001年7月国务院常务会议还对产业基金管理办法初步进行了讨论，由于管理办法不成熟而暂缓出台。现在，我国政府明确提出要“做好产业投资基金试点工作”，特别是温家宝总理指出“要在试点中加快制度建设”。为此，我对加快此项改革提出几条建议。
一是把过去国内常说的“产业投资基金”和现在常说的“私募股权基金”，统称为股权投资基金。综合分析比较后，我们认为，国外PE与我国产业投资基金的基本内涵具有一致性，把国外PE理解为我国的产业投资基金比较切合实际情况。在试点公募基金之前，产业投资基金实际上就是“私募股权投资基金”。因此，我倾向于在中国的现阶段把产业投资基金和私募股权投资基金统称为“股权投资基金”，并抓紧审定中国《股权投资基金管理办法》。
二是扩大股权投资基金的试点。据了解，国务院有关部门已批准和正在核准的股权投资基金有10个，基金总额超过1000亿元。我建议国务院有关部门对有关申请尽快核准。同时，会同有关部门抓紧研究和明确有关中国股权投资基金的登记、管理、交易、税收等问题。目前，国内股权投资基金主要有三种类型，一是公司制，二是委托制，三是有限合伙制。至于基金采取什么类型登记，我们建议由投资人依据法规自主决定。
三是培养和引进国外管理人才。在中国设立股权投资公司，不是缺钱财，而是缺人才。国外投资银行有几十年甚至100多年的管理经验，有良好的投资收益记录，投资者对其比较信任，也愿意为其提供优厚报酬。而在我国，基金管理人才太少，管理时间太短，业绩还不明显，投资者疑虑过多。因此，我建议在大力培养基金管理人才同时，也应大力引进境外基金管理人才，适当增设中外合资股权投资基金管理公司。
四是按照国务院批复同意的天津滨海新区深化金融综合配套改革总体方案，把天津逐步建成我国股权投资基金发行、管理、交易、信息和人才培养中心，并创造条件设立全国性非上市公众公司股权交易市场。天津是中国北方经济中心，是继深圳、上海之后又一个推动区域经济发展的经济增长极，是全国综合配套改革试验区，在天津进行上述改革，有利于在国家统一规划下，发挥各有关城市的作用，共同推进我国现代金融业的发展。
为了应对我国人口老龄化高峰时期养老金收支缺口的矛盾， 2000年8月，我国设立了全国社会保障基金，同时设立了全国社保基金理事会，负责管理运营全国社保基金。全国社保基金是中央政府集中的基金，是国家应对人口老龄化的战略储备。社保基金来源于中央财政预算拨款、国有股转入股份等和投资收益，投资于股票、债券和实业。2007年年底，全国社保基金总资产 5000多亿元，预计到2010年可超过1万亿元。国家已同意社保基金对有关工商企业直接股权投资可达到总资产的20%，对股权投资基金的投资可达总资产的10%。按此计算，现在，全国社保基金用于对股权投资基金的投资可达500亿元。2004年，全国社保基金投资中比基金已获成功。2006年社保基金参与促成设立了总额为200亿元的渤海产业基金。2008年5月，全国社保基金已决定向鼎晖、弘毅基金投资。最近，我们和多家国际著名投资公司高层领导洽谈，都表示要在今后国内外基金业务中加强交流和合作。全国社保基金将与国内外各类投资基金合作，为促进国际资本在中国有序、双向、互赢流动，为在天津创建国际直接融资平台作出应有的努力。
cfhttp://finance.jrj.com.cn/news/2008-07-07/000003813298.html
中国“热钱”围剿战升级 目标转向并购交易
多年以来,外资在中国的跨国并购交易经常面临迟迟得不到中国当局批准的局面,这主要是因为政府担心外资可能会争相以过低的价格收购国内资产;而今,面对阻击热钱涌入的当务之急,政府对并购交易的担心理由也许正出现一百八十度大转弯。
部分海外投资者如今被中国外汇监管部门告知的是,他们对中国公司的收购价过高。
今年上半年,中国获得的外商直接投资(FDI)较上年同期增长46％,与之形成对比的是,2007年全年的外商直接投资增幅仅为14％。这意味着来去无常的投机资金正以虚报企业投资额的形式涌入中国。
近几个月来,上述情况已经导致中国国家外汇管理局(SAFE State Administration of Foreign Exchange, 简称:外管局)对许多交易产生了怀疑,因为这些交易所达成的收购价格高于资产的独立评估值。
根据中国的并购法规,外商对中国资产的投资交易主要由中国商务部(Ministry of Commerce)负责审查,而外管局则是对交易所涉及的外汇事务予以审批。在过去,只要该交易获得商务部通过,那么外管局也会例行公事予以放行。目前外管局加强管理的措施似乎是为了努力防止热钱流入,而不是对并购程序进行明显调整,其中的重要原因在于,在中国期盼超越世界工厂角色之际,合法的外商投资为中国带来了急需的海外资金和专业技术。
然而,近期部分交易在已经获得商务部批准的情况下依然受到外汇监管部门的干预,这令相关公司产生了额外烦恼。如果收购方､收购目标和监管部门之间不愿妥协,那么部分交易有可能流产。
而且,外管局的干预是否能导致投机性资金锐减还未见分晓。中国政府认为,在中国经济增长超10％､通货膨胀率高于7％的情况下,这些投机资金的流入妨碍了政府为收紧货币供应所作的努力。
干预效果难料的主要原因在于多数并购交易的估价和出价相符,在完成过程中没有受到外管局的干预,但其实这些交易中仍有可能包含投机资金。据德意志银行(Deutsche Bank) 5月份进行的有关投机性资金的调查显示,外商直接投资是热钱流入中国的最方便渠道。该调查得到了200家中外公司中半数以上公司的响应。
虽然目前并没有关于投机性资金流入规模的正式数据,但根据一个广泛采用的测算方法,今年前六个月流入中国的这类资金约为900亿美元。该方法主要是观察外汇储备中无法用外商直接投资､贸易顺差或投资回报来解释的部分。
照上述方法测算的资金规模远远高于同期523.9亿美元的外商直接投资规模,而这一外商投资规模已经是被经济学家怀疑为包含有投机性资金的数字。
根据中国的并购法规,所有成为外商投资标的的公司必须接受中国境内依法设立的评估机构的评估。国有资产转让定价最低不得低于评估价值的90％,律师称除此之外并无其它针对交易的官方限制。
不过,这并不意味着此类交易自此就可以一帆风顺。
众达国际法律事务所(Jones Day)上海代表处主管合伙人赵久苏(Winston Zhao)就谈到,该律所所承接的一宗交易因外管局加强监管而陷入困境。
在该交易中,一家外资对冲基金打算收购总部设在深圳的一家公司的少数股权,交易已经获得商务部同意,但3月份为外管局所拒。赵久苏称,外管局之所以对该交易真实性产生怀疑是因为协议售价高于评估价值。
该基金只好再度接受独立评估,在深圳公司评估价值同所议收购价格十分接近的情况下,外管局5月份才最终为该交易放行。
上述困难可能主要集中于部分投资方最终希望让所收购企业､或者让自身上市的交易中。
在多数情况下,独立评估不过是例行公事,主要是为了得到一个同买卖双方业已议定的收购价大致相当的评估结果。
O`Melveny & Myers LLP驻上海的合伙人李强表示,通常买卖双方会事先谈定一个价格,然后找家评估机构走走过场。他表示,在并购问题上他还没有遇到过来自外管局方面的阻力。
然而如果公司有上市的需求,那么海外投资方就会明确表示他们需要精确的评估结果,而且他们还经常聘请国际知名会计师事务所来对评估报告进行审核。虽然这样的评估更加彻底,但对资产的估值也通常较低。
这主要因为这类评估仅对现有资产进行衡量,而潜在买家因为预见到到其中的未来价值,往往愿意付出更高价格。这种差异在发达国家通常不是问题,因为在发达国家各方都能理解差异存在的原因。
一家美国律师事务所驻上海的律师称,如果你希望进入资本市场,那么就需要聘请“四大”(Big Four)会计师事务所对评估报告进行审计,如此方能使这些大手笔投资令人信服。该事务所承接的一宗交易在今年晚些时候就未能通过审批。
在另一些场合,收购计划中的支付方式也遭到了外管局的反对。
据一家小型投行人士表示,他在广州承接的一桩中外合资交易就遭到了来自外管局的阻力,因为外方希望部分资金按股价面值支付,而溢价部分将存入资本盈余账户以供该合资公司未来之用,这导致外管局怀疑这可能是投机性资金利用该交易作为掩护。
他表示,据他们从外管局分支机构所获得的非正式建议,将美元兑换成人民币进行股权收购虽然不错,但一旦有资金进入资本盈余账户,那么交易就不太可能得到批准。他补充道,上述交易中的资金之所以那样划分主要是为了保证能获得更优惠的税收待遇。
他表示,这是他头一次见到外管局在批准美元/人民币汇兑方面真正大动干戈。上述交易最终因其它原因未能推进,具体情况他不愿透露。
针对不明不白涌向境内的热钱,中国多管齐下,展开了一场声势浩大的围剿,外管局增强对并购交易的干预便是举措之一;近期采取的其它措施还还包括一些新的规定,例如企业出口收汇应先进入银行直接以该企业名义开立的出口收汇待核查账户,之后方能申请将其收入兑换为人民币。
外汇监管部门相信,部分出口商一直存在超额开具发票的现象,他们将所得的多余资金投向大陆资产,从人民币升值中渔利。自2005年人民币重估以来,人民币兑美元已经累计上涨近22％,而市场普遍预计人民币还将进一步升值。
cfhttp://forex.jrj.com.cn/2008/07/2211211072735-3.shtml
华侨经济反哺温州经济 80%现象彰显侨务优势
新华网杭州7月17日电（记者璩静张乐）日前，记者从浙江省温州市侨办了解到，“华侨经济”多年来反哺温州经济，已成为温州经济、社会发展的重要支撑。遍布全球的42.5万名温籍侨胞，创造出了温州经济中的“80％现象”。
“80％现象”，即温州市侨资企业数量、投资额均占三资企业总数及总投资额的80％，外贸出口总额的80％直接或间接来自华侨和侨资企业。到2007年底，温州市累计批准侨资企业逾1800家，总投资超50亿美元。
温州市侨办主任陈永聪说，温州市充分发挥侨胞资金优势，温籍侨胞已成为温州经济、社会发展的“海外资金库”。近年来，仅在法国、意大利、俄罗斯“温州日”等大型境外经贸活动上，侨胞直接参与签订经贸、科技等方面合作项目237个，总投资额达21.69亿美元。
陈永聪说，不仅要发挥海外侨胞的资金优势，还要加大侨务引智力度，让侨胞成为温州发展的“海外智力库”，促进利用侨资由引进资金为主向资金、技术、人才、管理等全方位引进转变。
浙江温州是中国重点侨乡之一，42.5万海外华侨华人分布在全球93个国家和地区，改革开放以来，侨胞向温州市累计捐赠3.04亿元。中国银行温州分行统计显示，仅2007年全市侨汇就达80多亿美元。
王国刚
资金相对过剩的成因是什么，换句话说，是什么机制造成了一部分资金处于过剩状态？对此，海内外大多数学者和机构都认为，中国经济运行中存在的流动性过剩是由国际因素所引致的。具体来看，又分为两种：其一，认为是在全球流动性过剩背景下，一些国际热钱寻求投资机会，通过各种渠道(合法的和非合法的)流入中国，由此，造成了中国的流动性过剩。其二，认为是由于中国多年来的对外贸易顺差，大量外汇流入国内。由于这些外汇在国内不可投入使用，需要从央行兑换人民币资金，因此促使央行在增加外汇储备的同时投放了过多的人民币资金，造成流动性过剩。这两种看法的共同点在于，它们都认为，中国经济运行中的流动性过剩是由外生变量引致的。果真如此吗？
“全球流动性过剩”命题缺乏基本论证
“全球流动性过剩”虽然为许多人所引用并作为论证相关论题的前提或依据，但它本身却是一个缺乏最基本论证的命题。首先，从美国、英国、法国、德国、日本等发达国家的情况看，是否存在一种能够令商业银行等存贷款金融机构将资金搁在账上闲置(即不投入使用)的机制？在这些国家中，根据法律规定，放款(不论是贷款还是购买证券或是其他方式运用)是商业银行等存贷款金融机构的法定权利，没有任何一个监管部门可以下令禁止它们放款，而出于市场竞争和经营效率考虑，各家金融机构又总是努力将每一笔资金充分使用，因此，对这些国家来说，不存在资金的流动性过剩问题。其次，这些发达国家不仅没有资金流动性过剩问题，而且金融市场上各个经济主体的资金并不充裕。利率理论指出，当金融市场的资金紧缺时，利率呈上行走势；当金融市场的资金充裕时，利率呈下行走势。数据显示，2004年8月以后，美国的隔夜拆借利率快速上行。在此后长达3年左右的时间内，美元、英镑、欧元和日元的利率总体走势呈上行趋势。这说明，在这些国家中并不存在资金充裕的现象，更不用说流动性过剩了。另一方面，这些国家的金融市场是一个国际性市场，如果在其他的国际金融市场中存在着资金充裕状况，则过多的资金在寻求较高利率过程中将自然流向这些发达国家并由此抑制利率的上行，但事实上，这种现象并没有发生。另外，如果金融市场资金充裕，那么，在这些发达国家中就必然存在着比较严重的通货膨胀现象，但从2000年至2007年7月的7年多时间内，以2000年为100计算的CPI上涨率，美国为120.81、欧元区为116.6、日本为98.01，美国的年均数不足3个百分点，这恐怕很难牵扯入通货膨胀范畴，更不用说日本的CPI呈现下落走势了。再次，一些人以近年来国际市场上的原油、铜、铁矿石和黄金等的价格上扬为例，强调这是资金过剩引致的；也有人以国际热钱涌动、寻找投资机会为例，强调这部分资金属于过剩资金。但这些看法都将“资金过剩”与“资金充裕”相混了。金融市场中的资金充裕是已投入使用或正在使用的资金，对任何的资金持有者来说，这部分资金都不是“闲置”、“无效率”的；过剩资金是没有投入使用(更不是正在使用)的资金，它处于闲置、无效率状态中。由此，国际市场中的原油、铜、铁矿石和黄金的价格上扬，即便排除其他影响因素，从资金面上说，至多只是由资金充裕带来的需求强劲所引致的后果。它既不是资金过剩的结果，也无法证明“资金过剩”现象的存在。最后，假定在主要发达国家中存在着资金过剩现象，那么，在2007年 8月美国次贷危机发生以后，这种资金过剩格局怎么转变成了资金紧缺格局，以至于欧洲央行、美联储等需要动用巨额资金投放金融市场来缓解相关金融机构的流动性危机？显然，逻辑关系不顺。
外贸顺差并不导致资金过剩
以外贸顺差为据来证明中国经济运行中资金过剩的海内外学者较多。其基本逻辑是，外贸顺差引致央行在对冲外汇资产中投放大量的货币，由此，引致资金过剩。按照西方的学者分析，这种现象的发生将产生三个方面的严重后果：一是央行货币政策目标的偏离。货币政策本应以维护币值稳定为目标，但在发生巨额贸易顺差的条件下，央行投放货币的目标转向对冲外汇占款(对应地增加外汇储备)；在外贸顺差持续巨额增加的过程中，央行的货币政策被动地对冲外汇占款，其独立性以及宏观调控功能受到较强的制约。二是随着货币投放量的增加，流通中的货币必然超过商品交易所需数量，由此，信贷过快增长、投资高速增长的传导必然引致通货膨胀和经济过热。由于外贸顺差是一个持续过程，因此，这种信贷过速增长、投资高速增长、通货膨胀和经济过热都将互为因果并愈演愈烈，进入恶性循环。三是在这样的背景下，经济社会正常的秩序被打乱了，由此，不仅存在着发生金融危机、经济危机的极大风险，而且增加了引发社会危机的可能性。要避免这些结果的发生，就必须减少贸易顺差，实现国际收支中的“经常项目”和 “资本与金融项目”的双平衡。但是，这些推论存在着一系列值得进一步分析和商榷之处。
首先，从外贸顺差的资金流程来看，在净出口的条件下，外贸企业获得了净外汇收入，但由于它们并不在央行开户和结算，所以，也就不可能直接将这些外汇资产卖给央行，与此对应，央行也不可能通过向这些外贸企业购汇而投放货币。在中国实践中，实行意愿结汇制度以来，外贸企业获得的外汇最初存放于它们的商业银行账户中。假定，商业银行体系中共有1 万亿元人民币货币资产，某月外贸企业的外汇收入达5000亿元人民币，它们均存入了该外贸企业的开户行，由此，反映在商业银行的资产负债表中就是：左栏“负债”增加5000亿元外汇存款、右栏“资产”增加5000亿元外汇资产，即商业银行体系中的资产增加到1.5万亿元。如果外贸企业需要将这些外汇存款兑换为人民币资金，则兑换过程是，商业银行以 5000亿元人民币资产兑换外贸企业的5000亿元外汇存款，兑换后，商业银行体系中原先的1万亿元货币资产转变为5000 亿元的货币资产和5000亿元的外汇资产，但因外贸企业将外汇存款兑换为人民币后，不可能将这些资金立即取用，所以，依然以存款方式暂停在商业银行体系的账户中，所以，商业银行体系中的“资产方”依然有着1万亿元的人民币货币资产，所不同的是“负债方”的5000亿元外汇存款转变成了5000亿元的人民币存款。在这个过程中，央行并不需要投入任何数量的人民币。
在中国境内，商业银行体系中的外汇资产不能直接使用，所以，商业银行有着将外汇资产兑换成人民币资产的内在要求。由于对商业银行体系来说，商业银行彼此间将外汇资产兑换为人民币资产是没有意义的(即不可能减少商业银行体系中的外汇资产，也不可能将商业银行体系中的外汇资产转变为人民币资产)，所以，它们只能与央行兑换。央行与商业银行之间的外汇兑换至少有着两种机制：一是央行通过发行人民币，从商业银行手中换取外汇；二是央行通过从商业银行手中换取人民币，然后，再将这些人民币与商业银行兑换外汇。2003年以来，中国实践中用的主要是后一个机制，即中国人民银行先通过提高法定存款准备金率或向商业银行发行央行票据(或这两种方法同时运用)，从商业银行体系中获得人民币资金，然后再向商业银行购买外汇资产。具体来看，假定央行通过提高法定存款准备金率(或发行央行票据)从商业银行体系中获得了5000亿元人民币资金，由此，商业银行体系资产结构由原先的“1万亿元货币资产＋5000亿元外汇资产”转变为“5000 亿元货币资产＋5000亿元外汇资产＋5000亿元对央行的债权”，然后，央行再用5000亿元人民币资金从商业银行体系中购买5000亿元外汇资产，结果是，商业银行体系中的资产结构转变为“1万亿元货币资产＋5000亿元对央行的债权”，央行的资产负债表中左栏“负债”增加了5000亿元的商业银行存款、右栏“资产”增加了5000亿元的外汇资产。在这个过程中，央行实现了外汇占款的对冲，但并不需要发行任何数量的人民币。
从统计数据中可见，2004～2007年的4年间，在中国人民银行资产负债表中，“资产方”的“外汇”数额从4.6万亿元增加到11.5万亿元，绝对值增加了69228.72亿元，但同期“负债方”的“货币发行”数额仅从2.3万亿元增加到3.3万亿元，绝对值增加了9867.58亿元。4年间货币发行增加了9000多亿元，年均不足2500亿元，仅能满足GDP增长过程中对货币增加的需求，远不足以对冲外汇储备的增加值。这说明，在外汇储备快速增加中，中国主要不是通过发行货币来对冲外汇占款的。同时可看到，“负债方”的“金融机构存款”和“发行债券”数额快速增加。“金融机构存款”主要由法定准备金所构成(大于法定准备金的部分为超额准备金)，“发行债券”的市场名称为央行票据。这两项的数额分别从3.6万亿元增加到6.8万亿元、 1.1万亿元增加到3.4万亿元，绝对值分别增加了32743.03亿元和23390.12亿元。这是对冲外汇占款的主要资金来源，因此，中国对冲外汇占款主要是通过从商业银行体系中获取人民币资金来实现的。既然如此，也就不存在西方学者所认为的一系列严重现象的发生。
其次，从央行投放的人民币走势来看，如果中国人民银行主要通过发行货币来对冲外汇占款，那么，受各月之间对冲外汇数量不同的影响，每年各月间的人民币发行量走势一定是波浪起伏且快速上行的。但是，除年初受元旦、春节影响货币发行量较大外，每年各月流通中的现金并没有因外汇储备的月度增加状况不同而呈现大起大伏的波浪式上行。这说明，每年各月间的外汇储备增加主要不是靠发行货币来对冲的。
有人用基础货币的增加来证明央行投放货币量的增加。这里存在着一个对基础货币内涵的把握问题。基础货币(又称“高能货币”等)通常由央行发行的现金和商业银行等金融机构在央行的债权两部分构成。由于在西方国家央行不向商业银行等金融机构发行央行票据，因此，它们的基础货币在央行资产负债表中由现金和商业银行等金融机构在央行的存款两部分构成。在中国，2003年以来，央行向商业银行等金融机构发行了大量央行票据，由此，基础货币由央行投放的现金、商业银行等金融机构在央行存款和央行票据三部分构成。在这三部分中，除现金属于央行投放的货币外，其他两部分是央行运用法定存款准备金工具和发行央行票据从商业银行体系中收取的货币。这些货币即便在央行用来向商业银行体系购买外汇资产的场合，也不属于央行的货币投放范畴，因此，除现金之外的基础货币增加不足以说明在经济运行中央行投放的货币量增加，它至多能够证明央行运用的货币政策工具缺乏紧缩效应。
最后，从物价走势看，2007年3月以来，中国经济运行中发生了物价快速上行的走势，一些人以此为据，认为是因外汇储备增加背景下央行投放过多货币所引致的，但这不符合事实。 2007年3月份以来，中国的CPI突破了3%的关口，11月份达到了最高点6.9%，2008年2月份进一步达到了8.7%。但是，要证明这是由货币投放过多引致的物价上扬，需要回答两个基本问题：其一，在中国，外贸顺差从而外汇储备快速增加并非只是 2007年的现象，那么，在2005年和2006年外贸顺差加速增长和外汇储备快速增加的背景下，为什么CPI大部分月份在2%以下运行？其二，2007年3月份以后的CPI上涨是否由各种物价的普遍上涨或是某些物价(如食品类)上涨所致？数据显示，引致 CPI上涨的主要成因在于肉禽及其制品的价格快速上行；考察统计数据可以进一步看出，除居住价格较快上行外，衣着、交通运输、服务和娱乐文化用品及服务的价格呈下落走势，家庭设备用品及服务，虽受国际市场的原油、铜、铁矿石、铝和黄金等价格快速上涨的影响，但其价格上行幅度也仅在2%左右。因此，如果不是简单地拿CPI数据进行论证，而是具体地分析CPI中各个构成部分的价格走势，就无法得出如下结论，即2007年之后中国经济运行中的CPI快速上行是货币投放过多所引致的。与此对应，更无法证明，这种货币投放过多是由外贸顺差快速增长引致。正是因为如此，2007年尽管央行先后采取了10次提高法定存款准备金率、6次提高存贷款利率和发行巨额央行票据等措施，CPI依然居高不下且继续上行。
总之，中国经济运行中存在的资金相对过剩不是由海外资金流入引致的，它实际上是由中国的国内因素引致的，即内生的。-
作者系中国社会科学院金融研究所副所长
(cfhttp://finance.jrj.com.cn/news/2008-07-22/000003860106.html)
戴相龙：参与国际资本流动 创新直接融资平台
《中国金融》第13期封面文章：戴相龙：参与国际资本流动 创新直接融资平台
全国社会保障基金理事会理事长 戴相龙
2007年6月，天津市政府、全国工商联和美国企业成长协会，在天津市联合举办了第一届“中国企业国际融资洽谈会”。在洽谈会开幕式上，我提出了中国企业国际融资洽谈会的主题是：参与全球资本流动，创新直接融资平台，服务企业健康成长，促进区域协调发展。洽谈会发展方向是：创立具有国际水准、符合中国实际的直接融资会议和平台。经过大家共同努力，第一届洽谈会取得了圆满成功。
一年后，上述三家又共同主办了第二届洽谈会。这次洽谈会是在国务院批复同意天津市滨海新区综合配套改革总体方案、国际资本流动空前活跃的新形势下召开的。与上届洽谈会相比，这一届洽谈会规模更大，专业论坛更多，企业与资本对接的方式更加灵活有效。这是一个务实创新的洽谈会。
当前国际资本流动的数量、主要渠道和主要特点
应当说，各方面人士，都很关心参与国际资本流动，促进国际资本与企业对接。为此，我们应当了解当前国际资本流动的基本情况。
国际资本流动是指资本在国家(地区)与国家(地区)之间的转移，包括国际资本流入和流出两个方面。国际资本流动有利于世界经济的发展。过去的20年里，全球GDP年均增长3.5%，国际贸易年均增长7%，国际资本流动年均增长14%。2007年，国际资本流动总额已达到1.5万亿美元，创造了又一个新的历史纪录。
20世纪80年代，国际资本流动主要渠道，是由银行信贷和国际债券组成的债权流动。20世纪90年代，国际资本流动主要渠道，是由直接投资和证券投资组成的股权流动。在发达国家的国际资本流动中，有75%以上是直接投资，跨国并购成为直接投资的重要方式。2006年，全球跨国并购近9000亿美元，比上年增长23%。在直接投资迅速扩大同时，国际证券投资也成为股权流动的重要形式。
当前，国际资本流动呈现了新特点。一是国际资本流入发展中国家的数量占总量的比例逐年上升。这个比例，2000年为 18.2%，2003年为30.7%，2005年上升到36.5%。二是国际资本流动有力地推动了世界各国产业结构调整。20世纪90年代以来，国际资本流动从资源开发和劳动密集型产业向资本和知识密集型产业转移，由制造业向高新技术产业和现代服务业转移。国际资本流向现代服务业的比例，20世纪70年代占25%，90年代占50%，2005年上升到60%以上。
进一步提高我国利用外资的质量和水平
改革开放以来，我国大量引用外资，对我国经济发展发挥了重大作用。截至2008年4月，我国累计引用外资直接投资近8000 亿美元，预测引进外资存量为5000亿美元，全球500强企业已有近400家在华设立企业或从事其他业务活动。到2007年年底，已有52家境外机构获得QFII资格，现已核定额度100多亿美元，预定投资额度300亿美元。外资对中国金融企业的投资也迅速扩大，2006年，外资对中国11家银行、2家保险公司入股178亿美元。到2007年年底，中国共有7家中外合资证券公司，28家中外合资证券投资基金管理公司，其中，有19家外资股权达到 40%以上。
但是，我国引进外资还存在不少问题。利用外资总量在全球的排序、利用外资占全球外资的比例、利用外资占我国GDP的比例都有所下降。而且，利用外资的方式单一。2000年，全球跨国并购约占全球外国直接投资流入额的81%，而在我国外资并购虽然逐年上升，但到2007年仅占实际利用外资的2.8%。
到2020年，我国要全面建成小康社会。到21世纪中期，我国要达到中等发达国家水平。为此，要继续扩大利用外资。同时，我们要创新运用外资的方式，吸引更多外资对中国企业并购投资。为此，要加大对企业股份制改革力度，发展产权交易市场，为并购投资创造条件。同时，完善对QFII的审批管理办法，在逐步扩大我国证券市场容量的同时，积极吸引外资进入我国资本市场。
积极扩大中国对外投资
中国已有条件扩大对外投资。中国人均GDP已超过2700美元，沿海省市已超过5000美元。按国际资本流动规律，中国已有能力开始扩大对外投资。截至2006年年底，中国对外净债权达到6621亿美元。2007年中国国际收支“双顺差”，合计4453 亿美元，估计2007年中国对外净债权又会大幅度上升。今年3 月，中国外汇储备达到1.68万亿美元，占全球外汇储备的24%，居民储蓄、商业保险资金、社会保险基金总量迅速上升，都为中国扩大对外投资创造了条件。
中国政府正在为扩大对外投资创造宽松的环境，对外投资正在迅速增长。2007年，中国企业对外直接投资余额(非金融部分)已达到900亿美元，当年增加187亿美元。2006年和2007 年，有7家银行等金融机构已完成或基本完成对海外金融并购10 起，涉及金额近250亿美元。据一个国际研究机构发布的数据显示，2008年以来，中国企业已进行了102起海外并购，占整个亚洲地区(除日本)的45%，而2007年只占16%。涉及金额321 亿美元，已超过2007年的260亿美元。另外，中国金融业对外投资不断扩大。到2007年年底，已批准设立50多家QDII向外国投资证券产品，净汇出资金303亿美元。按《保险法》规定，商业保险企业可用其资产的15%对外进行投资。我国政府已批准设立中国投资公司，该公司对外投资能力可达800亿美元，已实际投资130亿美元。全国社保基金的一部分，也可用于对外投资。中国外汇管理局掌握巨额外汇储备，这些外汇储备主要投资于资信好、流动性强的产品。但是，按国际惯例，也完全可以安排一部分资金投资工商企业和基金。随着我国经济实力增强，国际资本对外开放，中国的资本流出必然会加大。不久的将来，中国也将成为对外投资的大国。天津市举办中国企业国际融资洽谈会，不只是为了将外资引入中国，同时也让国内外金融机构看到这个大趋势，帮助中国投资者扩大对外国的投资，促进国际资本在中国与外国之间实现依法、有序、双向、共赢的流动。
加快天津滨海新区综合配套改革，充分发挥股权投资基金在直接融资中的作用
我国金融改革已取得很大成绩，直接融资比例不断提高。 2001～2006年，直接融资筹资额与同期银行贷款增加额之比，最低为2.1%，最高为9.5%，2007年例外猛升到17.5%。到2007 年，沪深股市市值达到32.7万亿元，相当于全国GDP的132%，债券市场总资产8.7万亿元，基金资产净值为3.28万亿元，产业投资基金试点已取得了进展。但是，总的看，我国直接融资数额小，比例低。而且，直接融资又集中于股票证券，企业债券的发行数量较少，股权基金投资才处于起步阶段。由于直接融资比例过低，间接融资比例过高，导致社会资金使用效率偏低。2007 年，中国每创造100元GDP，需占用货币供应量160元，而美国只要80多元。
2006年，我国政府把推进天津滨海新区开发开放作为国家发展战略，批准天津滨海新区为全国综合配套改革试验区。天津金融改革的重点，是扩大直接融资，推进金融企业综合经营，深化外汇管理体制改革。努力把天津建设成为全国产业投资基金的发行、交易、管理基地，在办好现有北方产权交易中心基础上，创造条件建设未上市公众公司股权交易市场(OTC)，创建中国和境外资本双向流动的融资平台。
天津滨海新区的上述改革，已经取得明显成效。今年3月，国务院已批复同意天津滨海新区综合配套改革总体方案。2005 年底，已成立全国第一家数额最大的渤海产业基金及其管理公司，至今已成立近100家股权投资基金及管理公司、创业投资公司，成为中国基金类机构集中的少数几个城市之一。2007年7 月，全国第一家天津股权投资基金协会宣告成立。同时，天津市已创建北方商业学院，创办了《资本交易》杂志，加速了基金管理人才的培养。
深化金融改革，扩大直接投融资，要解决的问题很多。我很赞同本届会议的安排，集中讨论股权投资基金及与此相关的问题。中国的基金融资共分三部分。一是证券投资基金，已有专项法律和相当规模。至今已批准成立61家基金管理公司，设立300 多家基金。二是创业投资基金，已制定政府规章，但基金规模不大。三是产业投资基金。1997年国家已提出制定产业投资基金管理办法，2001年7月国务院常务会议还对产业基金管理办法初步进行了讨论，由于管理办法不成熟而暂缓出台。现在，我国政府明确提出要“做好产业投资基金试点工作”，特别是温家宝总理指出“要在试点中加快制度建设”。为此，我对加快此项改革提出几条建议。
一是把过去国内常说的“产业投资基金”和现在常说的“私募股权基金”，统称为股权投资基金。综合分析比较后，我们认为，国外PE与我国产业投资基金的基本内涵具有一致性，把国外PE理解为我国的产业投资基金比较切合实际情况。在试点公募基金之前，产业投资基金实际上就是“私募股权投资基金”。因此，我倾向于在中国的现阶段把产业投资基金和私募股权投资基金统称为“股权投资基金”，并抓紧审定中国《股权投资基金管理办法》。
二是扩大股权投资基金的试点。据了解，国务院有关部门已批准和正在核准的股权投资基金有10个，基金总额超过1000亿元。我建议国务院有关部门对有关申请尽快核准。同时，会同有关部门抓紧研究和明确有关中国股权投资基金的登记、管理、交易、税收等问题。目前，国内股权投资基金主要有三种类型，一是公司制，二是委托制，三是有限合伙制。至于基金采取什么类型登记，我们建议由投资人依据法规自主决定。
三是培养和引进国外管理人才。在中国设立股权投资公司，不是缺钱财，而是缺人才。国外投资银行有几十年甚至100多年的管理经验，有良好的投资收益记录，投资者对其比较信任，也愿意为其提供优厚报酬。而在我国，基金管理人才太少，管理时间太短，业绩还不明显，投资者疑虑过多。因此，我建议在大力培养基金管理人才同时，也应大力引进境外基金管理人才，适当增设中外合资股权投资基金管理公司。
四是按照国务院批复同意的天津滨海新区深化金融综合配套改革总体方案，把天津逐步建成我国股权投资基金发行、管理、交易、信息和人才培养中心，并创造条件设立全国性非上市公众公司股权交易市场。天津是中国北方经济中心，是继深圳、上海之后又一个推动区域经济发展的经济增长极，是全国综合配套改革试验区，在天津进行上述改革，有利于在国家统一规划下，发挥各有关城市的作用，共同推进我国现代金融业的发展。
为了应对我国人口老龄化高峰时期养老金收支缺口的矛盾， 2000年8月，我国设立了全国社会保障基金，同时设立了全国社保基金理事会，负责管理运营全国社保基金。全国社保基金是中央政府集中的基金，是国家应对人口老龄化的战略储备。社保基金来源于中央财政预算拨款、国有股转入股份等和投资收益，投资于股票、债券和实业。2007年年底，全国社保基金总资产 5000多亿元，预计到2010年可超过1万亿元。国家已同意社保基金对有关工商企业直接股权投资可达到总资产的20%，对股权投资基金的投资可达总资产的10%。按此计算，现在，全国社保基金用于对股权投资基金的投资可达500亿元。2004年，全国社保基金投资中比基金已获成功。2006年社保基金参与促成设立了总额为200亿元的渤海产业基金。2008年5月，全国社保基金已决定向鼎晖、弘毅基金投资。最近，我们和多家国际著名投资公司高层领导洽谈，都表示要在今后国内外基金业务中加强交流和合作。全国社保基金将与国内外各类投资基金合作，为促进国际资本在中国有序、双向、互赢流动，为在天津创建国际直接融资平台作出应有的努力。
cfhttp://finance.jrj.com.cn/news/2008-07-07/000003813298.html
中国“热钱”围剿战升级 目标转向并购交易
多年以来,外资在中国的跨国并购交易经常面临迟迟得不到中国当局批准的局面,这主要是因为政府担心外资可能会争相以过低的价格收购国内资产;而今,面对阻击热钱涌入的当务之急,政府对并购交易的担心理由也许正出现一百八十度大转弯。
部分海外投资者如今被中国外汇监管部门告知的是,他们对中国公司的收购价过高。
今年上半年,中国获得的外商直接投资(FDI)较上年同期增长46％,与之形成对比的是,2007年全年的外商直接投资增幅仅为14％。这意味着来去无常的投机资金正以虚报企业投资额的形式涌入中国。
近几个月来,上述情况已经导致中国国家外汇管理局(SAFE State Administration of Foreign Exchange, 简称:外管局)对许多交易产生了怀疑,因为这些交易所达成的收购价格高于资产的独立评估值。
根据中国的并购法规,外商对中国资产的投资交易主要由中国商务部(Ministry of Commerce)负责审查,而外管局则是对交易所涉及的外汇事务予以审批。在过去,只要该交易获得商务部通过,那么外管局也会例行公事予以放行。目前外管局加强管理的措施似乎是为了努力防止热钱流入,而不是对并购程序进行明显调整,其中的重要原因在于,在中国期盼超越世界工厂角色之际,合法的外商投资为中国带来了急需的海外资金和专业技术。
然而,近期部分交易在已经获得商务部批准的情况下依然受到外汇监管部门的干预,这令相关公司产生了额外烦恼。如果收购方､收购目标和监管部门之间不愿妥协,那么部分交易有可能流产。
而且,外管局的干预是否能导致投机性资金锐减还未见分晓。中国政府认为,在中国经济增长超10％､通货膨胀率高于7％的情况下,这些投机资金的流入妨碍了政府为收紧货币供应所作的努力。
干预效果难料的主要原因在于多数并购交易的估价和出价相符,在完成过程中没有受到外管局的干预,但其实这些交易中仍有可能包含投机资金。据德意志银行(Deutsche Bank) 5月份进行的有关投机性资金的调查显示,外商直接投资是热钱流入中国的最方便渠道。该调查得到了200家中外公司中半数以上公司的响应。
虽然目前并没有关于投机性资金流入规模的正式数据,但根据一个广泛采用的测算方法,今年前六个月流入中国的这类资金约为900亿美元。该方法主要是观察外汇储备中无法用外商直接投资､贸易顺差或投资回报来解释的部分。
照上述方法测算的资金规模远远高于同期523.9亿美元的外商直接投资规模,而这一外商投资规模已经是被经济学家怀疑为包含有投机性资金的数字。
根据中国的并购法规,所有成为外商投资标的的公司必须接受中国境内依法设立的评估机构的评估。国有资产转让定价最低不得低于评估价值的90％,律师称除此之外并无其它针对交易的官方限制。
不过,这并不意味着此类交易自此就可以一帆风顺。
众达国际法律事务所(Jones Day)上海代表处主管合伙人赵久苏(Winston Zhao)就谈到,该律所所承接的一宗交易因外管局加强监管而陷入困境。
在该交易中,一家外资对冲基金打算收购总部设在深圳的一家公司的少数股权,交易已经获得商务部同意,但3月份为外管局所拒。赵久苏称,外管局之所以对该交易真实性产生怀疑是因为协议售价高于评估价值。
该基金只好再度接受独立评估,在深圳公司评估价值同所议收购价格十分接近的情况下,外管局5月份才最终为该交易放行。
上述困难可能主要集中于部分投资方最终希望让所收购企业､或者让自身上市的交易中。
在多数情况下,独立评估不过是例行公事,主要是为了得到一个同买卖双方业已议定的收购价大致相当的评估结果。
O`Melveny & Myers LLP驻上海的合伙人李强表示,通常买卖双方会事先谈定一个价格,然后找家评估机构走走过场。他表示,在并购问题上他还没有遇到过来自外管局方面的阻力。
然而如果公司有上市的需求,那么海外投资方就会明确表示他们需要精确的评估结果,而且他们还经常聘请国际知名会计师事务所来对评估报告进行审核。虽然这样的评估更加彻底,但对资产的估值也通常较低。
这主要因为这类评估仅对现有资产进行衡量,而潜在买家因为预见到到其中的未来价值,往往愿意付出更高价格。这种差异在发达国家通常不是问题,因为在发达国家各方都能理解差异存在的原因。
一家美国律师事务所驻上海的律师称,如果你希望进入资本市场,那么就需要聘请“四大”(Big Four)会计师事务所对评估报告进行审计,如此方能使这些大手笔投资令人信服。该事务所承接的一宗交易在今年晚些时候就未能通过审批。
在另一些场合,收购计划中的支付方式也遭到了外管局的反对。
据一家小型投行人士表示,他在广州承接的一桩中外合资交易就遭到了来自外管局的阻力,因为外方希望部分资金按股价面值支付,而溢价部分将存入资本盈余账户以供该合资公司未来之用,这导致外管局怀疑这可能是投机性资金利用该交易作为掩护。
他表示,据他们从外管局分支机构所获得的非正式建议,将美元兑换成人民币进行股权收购虽然不错,但一旦有资金进入资本盈余账户,那么交易就不太可能得到批准。他补充道,上述交易中的资金之所以那样划分主要是为了保证能获得更优惠的税收待遇。
他表示,这是他头一次见到外管局在批准美元/人民币汇兑方面真正大动干戈。上述交易最终因其它原因未能推进,具体情况他不愿透露。
针对不明不白涌向境内的热钱,中国多管齐下,展开了一场声势浩大的围剿,外管局增强对并购交易的干预便是举措之一;近期采取的其它措施还还包括一些新的规定,例如企业出口收汇应先进入银行直接以该企业名义开立的出口收汇待核查账户,之后方能申请将其收入兑换为人民币。
外汇监管部门相信,部分出口商一直存在超额开具发票的现象,他们将所得的多余资金投向大陆资产,从人民币升值中渔利。自2005年人民币重估以来,人民币兑美元已经累计上涨近22％,而市场普遍预计人民币还将进一步升值。
cfhttp://forex.jrj.com.cn/2008/07/2211211072735-3.shtml
华侨经济反哺温州经济 80%现象彰显侨务优势
新华网杭州7月17日电（记者璩静张乐）日前，记者从浙江省温州市侨办了解到，“华侨经济”多年来反哺温州经济，已成为温州经济、社会发展的重要支撑。遍布全球的42.5万名温籍侨胞，创造出了温州经济中的“80％现象”。
“80％现象”，即温州市侨资企业数量、投资额均占三资企业总数及总投资额的80％，外贸出口总额的80％直接或间接来自华侨和侨资企业。到2007年底，温州市累计批准侨资企业逾1800家，总投资超50亿美元。
温州市侨办主任陈永聪说，温州市充分发挥侨胞资金优势，温籍侨胞已成为温州经济、社会发展的“海外资金库”。近年来，仅在法国、意大利、俄罗斯“温州日”等大型境外经贸活动上，侨胞直接参与签订经贸、科技等方面合作项目237个，总投资额达21.69亿美元。
陈永聪说，不仅要发挥海外侨胞的资金优势，还要加大侨务引智力度，让侨胞成为温州发展的“海外智力库”，促进利用侨资由引进资金为主向资金、技术、人才、管理等全方位引进转变。
浙江温州是中国重点侨乡之一，42.5万海外华侨华人分布在全球93个国家和地区，改革开放以来，侨胞向温州市累计捐赠3.04亿元。中国银行温州分行统计显示，仅2007年全市侨汇就达80多亿美元。
198名千万新富在港交所创3718亿市值
198名千万新富在港交所创3718亿市值
香港股市一直是内地企业家创富的重要策源地。2007年，碧桂园登陆香港联交所，迅速以1300亿巨额财富刷新内地企业家身家纪录。
2008年，虽然受股价下跌影响，杨惠妍依然以407亿元高居富豪榜榜首。
杨惠妍和碧桂园2008年的财富表现无疑很具代表性。
一方面，纵使包括沪深A股在内的股票市场大幅跳水，香港股市依然是企业融资的上佳之选。在理财周报排出的财富榜单中，在香港上市的内地民企共造就出198名1000万以上的富豪，总市值超过3718亿元，人均市值为18.87亿元，远高于新加坡、中小板等市场水平。
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另一方面，碧桂园同样是地产业辉煌的代表。在此次排出的财富榜中，在港上市的地产企业占了港股民企财富榜十强中的四席。除碧桂园之外，雅居乐的陈卓林、复星国际的郭广昌、SOHO中国的潘石屹、张欣都以过百亿的身家占着港股民企财富榜的前列。
在这张共由198名富豪组成的榜单中，地产业造就的就达23位，比例超过10%，平均每位富豪资产超过53.4亿元，远远高于总榜18.8亿元的平均值。
目前，国内房地产企业普遍处在这样一种困境之中，土地储备充足，而现金流则显吃紧的尴尬之中。“许多土地是烫手山芋，让这些（地产）企业背负了巨大的资金压力和政策风险”，首都经贸大学房地产研究生教授张跃庆认为，相比于国内A股发行审核的日渐严格，巨大的土地储备反而构成了内地地产企业登陆港股的有效助力：“土地储备将是这些地产企业上市的重要砝码，超大规模的土地储备量，能够迎合香港联交所以及投资者的喜好，让投资者对这些企业的未来发展有充足的预期。”
在香港股市中，地产股票与金融、贸易一起构成拉动行情的“三驾马车”，而注重较大规模的土地储备，相对较低的进入门槛成为内地地产企业热衷港股的重要原因。虽然2008年上半年恒大地产、河南建业等公司登陆港股分别遭遇挫折，但根据香港联交所资料显示，计划于今年下半年赴香港上市的内地房地产企业已达到11家，拟融资规模超过650亿港元。
目前民营企业只能通过两个途径在香港上市。
一个是把企业变成股份制公司，在香港以H股上市。二是组织海外公司，以之并购其内地企业某部分或全部股份，令海外公司持有内地公司，把海外公司的股票拿来上市，即俗称的红筹。两种方式，前者必须得到中国证监会批准，而后者则受到外汇管理局关于资金管理方面的控制，因而更有利弊。
与相关相关政策相比，目前地产企业登陆港股还将面临估值下降的现实。2007年SOHO中国和碧桂园IPO时市盈率分别高达15倍和30倍，而现在都缩水过半。事实上，只要能在H股上市，对于处在资金漩涡当中的地产企业来说，以一时的损失换来长远发展，也是值得的。
消费类公司迅速崛起
在地产公司之外，消费类公司的造富力度同样非常大。
如果将范围稍微放得大一些，包括百货公司、服装服饰与奢侈品、个人用品、互联网软件与服务、家庭娱乐软件、食品加工与肉类、消费电子产品等在内的消费类公司几乎占据了本次榜单的半壁江山。这其中的佼佼者诸如腾讯控股为马化腾带来131亿元的财富，李宁为李宁家族创造120亿元财富、丁世忠因安踏体育而坐拥101亿元市值，还有蒙牛乳业、国美电器、百丽国际等，这些涉及生活各个方面的上市公司得到了港股投资者的充分热捧，不可否认，这种热捧与中国内地经济发展以及人民消费能力提高是分不开的。
“那些在国内消费者当中有强大定价能力的公司，将具备更好的投资价值。”汇丰控股有限公司的地区证券策略师魏宏兆认为，在通胀情况下，服务和消费类公司因为受成本压力影响有限，因而更被看好。
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杨惠妍和碧桂园2008年的财富表现无疑很具代表性。
一方面，纵使包括沪深A股在内的股票市场大幅跳水，香港股市依然是企业融资的上佳之选。在理财周报排出的财富榜单中，在香港上市的内地民企共造就出198名1000万以上的富豪，总市值超过3718亿元，人均市值为18.87亿元，远高于新加坡、中小板等市场水平。
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在香港股市中，地产股票与金融、贸易一起构成拉动行情的“三驾马车”，而注重较大规模的土地储备，相对较低的进入门槛成为内地地产企业热衷港股的重要原因。虽然2008年上半年恒大地产、河南建业等公司登陆港股分别遭遇挫折，但根据香港联交所资料显示，计划于今年下半年赴香港上市的内地房地产企业已达到11家，拟融资规模超过650亿港元。
目前民营企业只能通过两个途径在香港上市。
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“那些在国内消费者当中有强大定价能力的公司，将具备更好的投资价值。”汇丰控股有限公司的地区证券策略师魏宏兆认为，在通胀情况下，服务和消费类公司因为受成本压力影响有限，因而更被看好。
2008年7月25日星期五
世界最大对撞机将制造宇宙最低温度(组图)
安装Atlas最后部件
在 隧道上的限定点，这些光束将相互交叉，通过激变的能量彼此相互撞击。科学家希望在这些碰撞产生的碎片中发现新粒子，以便进一步了解宇宙的自然状态和它是如 何产生的。大型强子对撞机是有史以来制造的最强大的物理实验仪器，它将重新产生宇宙大爆炸后的自然环境。到目前为止，大型强子对撞机的8个部分中已经有6 个的温度达到4.5到1.9绝对温标之间的温度，不过在最后几个月的某个阶段，这个对撞机的所有部分的温度都将降低到1.9绝对温标以下。与之相比，遥远 外空的温度大约是2.7绝对温标(零下270摄氏度或零下454华氏度)。
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